明年政策仍將穩中偏寬，降準空間較大

□年終報道·印記與趨勢

2015年的貨幣政策走勢，如同一出精彩的戲劇，在情理之中，但也有意料之外。作為一名銀行的工作人員，小李(化名)就身處金融市場之中，貨幣政策每次“出招”所帶來的市場變化都對其工作帶來直接的影響。

年內累計降息五次，普降存款準備金率四次，“降息降準”無疑是2015年貨幣政策的代名詞。“連續降息的效果非常明顯，100萬的貸款，從過去7%左右的利率降到5%左右，這一項企業就能省一到兩萬的成本。”作為某股份制商業銀行北京某支行的對公業務負責人，算起“降息”這本賬，小李一清二楚。而說起降準，他更是感同身受，那就是“手里的頭寸明顯沒那么緊了”。他告訴記者，對于新客戶，銀行還是很謹慎，但對信譽好的老客戶，還是能多給貸款。

回顧這一年，在“穩增長”壓力之下，穩健貨幣政策逐漸露出寬松的面貌，為實體經濟增長創造合理的流動性環境和低利率環境。而展望2016年，穩健的貨幣政策內涵又將有細微變化，正如12月18日至21日舉行的中央經濟工作會指出，“穩健的貨幣政策要靈活適度，為結構性改革營造適宜的貨幣政策金融環境。”

回顧　比年初預期更為寬松

中國銀行國際金融研究所副所長宗良在接受《經濟參考報》記者采訪時表示，今年央行政策總的基調是穩健的，不過為緩解我國經濟下行壓力，營造較為寬松的流動性環境，在具體執行的過程中，仍然保持了相對寬松的貨幣政策。

這種穩中偏寬的貨幣政策取向從數據中就可得到印證。根據年初的目標，2015年的廣義貨幣供應量M2預期增長為12%左右，而截至11月末，廣義貨幣供應量(M2)同比增長13.7%，這一數據也創下自2014年6月以來的新高。

“從現在的時點回頭來看，整體流動性比年初的預期要更為寬松。”中金所研究院首席經濟學家趙慶明說，這種寬松也與整個經濟環境的變化相一致，并以一種更為溫和漸進的方式在推進。

“2015年初，政策層提的更多的是如何適應中國經濟增長的新常態，而到了3月份兩會之后，經濟企穩回升的壓力逐漸大起來，穩增長被放在了更為重要的位置上。在這種背景下，貨幣政策更為寬松。而在今年年中股市大幅波動之后，市場受到打擊持續低迷，貨幣政策和財政政策都同時發力。”趙慶明表示。

與上一年相比，貨幣政策今年里的“大招”更為密集。2015年2月4日，宣布降準0.5個百分點并定向降準;2月28日，宣布下調存貸款利率0.25個百分點;4月19日，宣布降準1個百分點并定向降準;5月11日，宣布下調存貸款利率0.25個百分點;6月28日，宣布下調存貸款利率0.25個百分點并定向降準;8月25日，宣布下調存貸款利率0.25個百分點、降準0.5個百分點以及定向降準;10月23日，宣布下調存貸款利率0.25個百分點、降準0.5個百分點并定向降準。累計算下來，央行年內累計降息5次，存款利率下降幅度達1.25%，普降存款準備金4次，下調幅度為2.5%。

從新增信貸總量比較來看，今年的穩中偏松的貨幣政策在效果上并不“輸”于2008年全球金融危機之后的貨幣政策。截至2015年11月，1月至11月人民幣貸款增加11.68萬億元，相比去年9.79萬億的歷史最高值的增幅為19.3%。就此來看，今年的新增人民幣信貸總量有望達到歷史新高。相比較下，2009年全年人民幣各項貸款增加9.59萬億元，相比2008年的4.9萬億元激增95.7%，幾近翻番。

業內人士表示，2015年偏寬的貨幣政策并非回到2009年那種大幅放水，而是受到國內、國際經濟環境的影響，在外匯占款低位增長的常態下，今年需要貨幣政策放松，才能保持貨幣政策的中性，避免被動收緊貨幣政策。

特點　貨幣政策工具箱更為豐富

今年貨幣政策的另一大特點是，在降息降準等傳統貨幣政策工具之外，央行的貨幣政策工具箱更為豐富。央行不只更多的使用PSL、MLF等其在2014年創設的貨幣政策工具，而且還發布了新的貨幣政策工具——信貸資產質押再貸款。這些工具的使用，使得央行將總量調節與定向調節相結合，也更加突出預調微調的特點。

信貸資產質押再貸款，是指銀行將達標企業的全部信貸資產打包，建立質押品資產池，向央行預先申請備案，央行從銀行備案的信貸資產池中選擇適當的信貸資產，按照一定比例折扣后用于質押，然后給銀行發放再貸款資金。今年10月，央行宣布，在前期山東、廣東開展信貸資產質押再貸款試點的基礎上，決定在上海、天津、遼寧、北京、重慶等9省(市)推廣試點。業內人士分析指出，信貸資產質押再貸款作為以存量信貸資產為抵押品來補充基礎貨幣的方式，可能成為央行貨幣形成機制變化的一種新的重要渠道，而其在操作中，由于能針對性地對不同金融機構進行差別化激勵，因此凸顯了貨幣政策的定向、定量調控之意，與此前推出的PSL有異曲同工之處。

今年以來，央行在PSL、MLF等中期流動性調節工具的使用上更為頻繁也更為透明，由此來建立所謂的中期利率走廊。可以預期的是，在存款利率放開上限，利率市場化“形式上”完成之后，央行未來將更多的使用工具箱中帶有政策利率意味的價格型調控工具，以促進貨幣政策向新的框架轉型。正如央行研究局首席經濟學家馬駿此前表示的，要通過一系列改革來疏通利率傳導機制，讓短期利率的變化和未來的政策利率能有效地影響各種存貸款利率和債券收益率。

預期　降準空間大降息或慎用

21日結束的中央經濟工作會議指出，穩健的貨幣政策要靈活適度，為結構性改革營造適宜的貨幣金融環境，降低融資成本，保持流動性合理充裕和社會融資總量適度增長，擴大直接融資比重，優化信貸結構，完善匯率形成機制。

渣打銀行大中華區首席經濟學家丁爽日前在接受《經濟參考報》記者采訪時表示，鑒于資本外流可能會是一個持續的現象，因此為了維持一個中性的貨幣增長，需要不斷降準。他表示，基于政府會出手防止投機性的資金流出以及企業的境內外資產負債表會更為平衡等原因，測算明年中國的資本外流規模將比今年下降三分之一左右，在這樣的假設下，若要保持廣義貨幣(M2)12%的增長率，需要200至250個基點的降準，降準次數應在4至5次左右。不過，針對降息，不少業內專家則表現比較保守的態度。宗良表示，考慮到美元加息，包括國內市場通脹壓力不是太高，降息工具可能會謹慎使用。

實際上，在整體經濟增長乏力的背景下，偏寬松的貨幣政策的邊際效用遞減的現象已經被更多人認識到。“今年連續的降息降準至少釋放出了明顯的信號作用，一些企業也確實有所受益。不過，從銀行角度看，感覺還是缺優質的中長期資產，資金流入小微企業比較不現實，而在資產荒的情況下，資金在金融機構之間空轉的現象還是比較明顯的。”小李坦言，在解決實體經濟融資難、融資貴方面，貨幣政策不能解決全部問題。

不過，趙慶明表示，盡管如此，寬松的導向一旦有收緊跡象，就會打擊市場信心，反而無法促進經濟進一步復蘇。“明年的貨幣政策仍要保持相對寬松一些。”他說。