【網易財經】：很高興能邀請您談一談關于對近期人民幣大幅震蕩這一話題的看法，您認為今年稍早時候人民幣加速貶值的主要原因是什么？是什么導致了這種趨勢？

【賀力平】：大的背景還是中國和外國，尤其是美國經濟周期出現了一定的差別，還有我們國內貨幣政策調整的方向，和美聯儲也有明顯的不同，使得外匯市場上就出現了一定的波動，我認為這個波動還是屬于正常的。

【網易財經】：您認為這個波動會成為日后的一個新常態嗎？

【賀力平】：波動會，但是大幅度的波動不會。常態我們從世界各國今年都可以看見，包括發達經濟體貨幣之間的波動，有的時候會非常的劇烈，有的時候也相對的平靜，我覺得人民幣在今后也可能是這樣，某一段時間之內，突然有一些什么事件，或者說情緒的擾動，會短暫的出現比較強烈幅度的波動，但是在大多數時候，這種波動還是相對比較輕的，大家可能會對這個習以為常。這個也可以成為未來的新常態。

【網易財經】：由于目前中國經濟下行的壓力比較大，國內有過剩產能、通貨緊縮、債務危機等因素。這些是不是加速了這種大幅波動或者貶值的這樣一個趨勢呢？

【賀力平】：從直接層面上看，還是宏觀經濟的走勢，你要說產能，這個經濟增長率，它們本身不是直接的原因，反映在比如說我們國內從貨幣政策上講，我們從兩年多以前以來，開始在雙降，降低準備金率，降低利息率，這是屬于寬松型的貨幣政策，但名義上我們還是說的是穩健的貨幣政策。但是美聯儲首先是停止它的資產購買計劃，去年的9月份開始，又要準備加息。它的利率上調，我們的利率是下降，這是有一個形象的話說叫剪刀差，這個是直接的誘因。至于經濟增長率，它有一定的影響，但它是屬于間接的。

【網易財經】：央行也表示說，當前的市場并沒有反映出真實的價格，因為可能存在一些投機或者套利的現象，您認為這種離岸和在岸人民幣的價差存在是否合理？

【賀力平】：離岸和在岸的事情，我覺得是中國特有的。它的主要的原因在于，首先我們大陸的金融市場還沒有完全的開放，像香港還有新加坡，它是屬于開放式的金融市場，也包括人民幣的報價系統，這兩個就會出現不一致的走勢，這個也很正常。這個情況的存在以及在未來演變，我覺得在很大程度上還是取決于我們國內金融市場開放的進程，跟人民幣匯率本身，我個人覺得不是一個必然的關系。

【網易財經】：您剛才提到人民幣市場的開放，最近兩日，近日人民幣中間價有企穩的趨勢，您認為這個事確實是央行主動干預導致的一種趨勢，還是說市場自身確實有企穩的需求？

【賀力平】：我覺得是兩方面，首先如果匯率出現大幅度的波動之后，正常的波動率就應該會下來，伴隨著大幅度波動之后，它就會趨于一個相對平靜的時期，這是市場的因素。第二個就是政策干預，我們央行與外匯儲備干預。但是因為我們央行并沒有公開的說，它是不是干預了，在多大程度上干預了。我們只是說央行很有可能是進行了干預，而它要進行干預的話，對市場的行情，尤其是短期行情是有影響力的。因為畢竟我們央行擁有的外匯資產的數量是巨大的，全世界最大的，沒有任何一家外匯投資基金能跟我們央行所擁有的規模相比，所以從這個意義上說，央行的干預也發揮了作用。但是對央行干預這個作用的程度，它也是要辯證的看，就是短期內它會有效，但是從長期看，那倒不一定。

【網易財經】：您剛剛提到這個外匯儲備，央行最新數據也是顯示，去年12月份外匯儲備降到了3.33萬億美元，創了最大的單月降幅，這個是不是意味著央行有主動干預的意愿，或者已經在操作了？

【賀力平】：對，我相信央行肯定是對外匯市場進行了干預，但是央行怎么干預，是干預的在岸的外匯市場，還是干預的離岸外匯市場，我個人覺得，可能是兩者都進行了干預。這個干預是什么方式呢？因為我們的外匯市場還分為現貨，就是即期的，和遠期的。我相信在現在這個金融市場比較復雜的情況下，可能央行以多種多樣的方式都進行了干預。如果它不進行干預的話，外匯儲備的變化不會有那么大。

但是另一方面我們也要看到，央行外匯儲備的變化，這個數字，剛才說3.3萬億是12月底的數，在一年半以前，央行的外匯儲備最多的時候是3.98萬億，那是一年半的時間大概少了6000億美元，這個變化你說是不是央行全部都用于干預外匯市場了呢？我覺得也不一定，央行可能有一些外匯儲備是做了別的用途。比如說我們現在中國官方有幾個大的投資的項目，亞投行，絲路基金，還有包括對國外的一些援助，這些都要動用外匯，這也說不定央行把一些外匯儲備，賣給中國的一些官方機構了，這個數字有多少，我們現在也不清楚，未來會清楚的。

【網易財經】：您剛才也提到了，具體可能有多種多樣的干預措施。而我們也看到香港作為全球最大的人民幣離岸市場，香港銀行拆借利率一度達到66%的這樣一個創新高的比例，調整匯差，是否一定會帶來流動性的緊張，有沒有其他更好的建議來調整這種匯差來干預呢？

【賀力平】：我覺得是這樣的，你剛才提到的香港的人民幣的拆借利率一度上升到60%以上了，這是一個非常罕見的，也反映市場急劇變化的一個指標。如果大家記得的話，在兩年前，我們中國國內的人民幣的拆借市場上，一度也飆升到了14%，當然14%跟60%相比還是很小，但是這也反映什么呢？正常的你就是只有百分之幾的年化利率，超過10%都是很異常的。我認為這也反映了在那個時點上，香港的人民幣離岸市場的流動性已經發生了變化。

這個變化是怎么回事呢？就是當大家有人民幣升值的預期的時候，由于在岸和離岸市場的匯價有差別，持有人民幣的人士，覺得在香港那個市場上去賣出人民幣更合算，那么他就把人民幣從在岸的市場帶到了離岸市場。所以說離岸市場上人民幣的拆借利率就低，而且低于在岸市場，就是低于我們大陸境內。可是當人民幣的遠期匯率出現了貶值的預期的時候，那在岸人民幣的遠期匯率要好于離岸市場，也就是說在這種情況下，你把人民幣要賣成美元的話，最好是在在岸的市場上去賣出，才能減少你的損失。這樣一來你就會看見，自然會發生一個人民幣資金從離岸市場向在岸市場的一個回流。

回流就意味著在香港人民幣的離岸市場上，人民幣資金的流動性就減少，那減少的后果就是，有人需要用人民幣資金去平倉，因為他在外匯市場上做了交易，他要去平倉的時候，他就有可能找不到錢，所以說他只能把自己的利率水平抬高。所以說這么一種流動的機制，它反映的是我們剛才提到的，首先中國大陸市場沒有完全排除，存在一個貨幣兩個匯率的這個價差。當這個價差發生變化的時候，資金流動的方向就變動了。

境外人民幣升值的幅度，高于境內的時候，人民幣往外流；境外的人民幣貶值的預期強于境內的時候，人民幣資金又回流，這個是里面的根本的原因。

【網易財經】：現在由于這個波動的情況，也導致很多國內市場人民在大量的購匯或者換匯潮，而且據市場的反映，很多人可能并沒有實際的需求，他只是換匯來達到一個保值的目的，這種避險的心理，是否影響或者說加速貶值的過程呢？

【賀力平】：是會有這個效應的，但是這個效應關鍵是看它能不能持久。比如我們都去換匯了，可是美元的收益率現在是很低的，人民幣的收益率是高于美元的。如果是這樣的話，我把人民幣換成美元，實際上我是在承受著利息的損失。短期之內我可以承受這個利息的損失，但是時間過長了，很明顯我就會覺得我承受不了，所以我還會要把外匯、美元資金又換回人民幣，這個就是叫利率平價要發揮作用。你現在預測美元要加息，人民幣要降息，可是到目前為止，人民幣的利息收益是要高于美元的利息收益，所以從這個意義上說，大規模的把人民幣換成美元，在經濟上來講是不合算的，你是要承受利息損失的。

【網易財經】：您認為在包括換匯潮也好，包括香港有離岸和在岸的人民幣流動互動，這個過程中央行有沒有一個風險的把控，或者對總體邊際有沒有一個控制在什么程度范圍內？

【賀力平】：有，央行要做的事情，我覺得一個是防止匯率過大幅度的波動，什么叫過大幅度的波動呢？這個大家沒有一個一致的看法，但是我個人猜想，比如你一天，今天和昨天一下波動到3%、5%以上，這算過大的幅度。因為我們歷史上曾經有一天之內波動超過2%的，那3%就算比較大了。一個禮拜之內就10%了，一個月之內20%了，那就算比較大的波動，我覺得央行是要警惕這樣的事情發生，或者說警惕這樣的事情在相對比較短的時間內數次的發生，這是一。

第二，央行還要做個事情，實際上是要關心金融機構。我們有若干的金融機構，它們的資產和負債，它們的流動性是和匯率有關系的，匯率過大的波動可能會對它們的一些經營活動，包括資產負債表帶來沖擊、不利的影響。這個就影響到我們金融機構的穩健性，這個事情是央行要關注的。當然不是說要央行去代表這些金融機構來應對，而是說央行也要讀出這些金融機構要關注匯率波動的風險，防止匯率大幅度的波動，給正常的經營活動，給自己的穩健性帶來不利的影響，這個也是央行要做的事情。因為央行畢竟它的定位是最后貸款人，就是一旦金融機構真的因為匯率的波動發生了大面積的風險，那央行必須要出手，以維護整個系統的穩定性，這也是央行要做的事情。

【網易財經】：伴隨這樣的趨勢，央行可能在一定范圍之內會干預，但是這個干預會不會只是一個即時性的，或者是短期內的，對長期的話，因為央行也提出要穩定匯率制度，包括您說在岸離岸人民幣，盡量保證它們有一個同步性，這個有沒有一個長遠的規劃，或者說應該從哪一步來著手改？

【賀力平】：我覺得這里面涉及到不同的事情。首先在岸和離岸的人民幣匯價的差別，最主要的還是我們剛才所說的，第一我們大陸的金融市場還不夠開放，第二，中外的預期或者說是看法有不太一樣的地方。這兩件事情，我覺得都是央行直接難以去做到的，就是說你可以去干，但是你不能消除它們。那央行干預的作用在哪兒？央行干預只是說，當這兩個報價差別過大，而且嚴重的影響到跨境資金流動的時候，它出手去干預一下，干預完了可能緩和一點，但過幾天又會來的。換句話說是什么，就是央行在未來不僅僅是央行，我們整個政府，中央政府要做的事情，還是要逐步的把我們國內金融市場要改革好，讓金融機構的抗風險能力提高，這樣我們金融市場的開放度進一步提高，這樣就會有效的縮減在岸和離岸市場的差別，這是一個事情。

第二個事情就是說，隨著我們國內經濟的復蘇，我們的經濟周期跟外國的經濟周期，尤其是跟美國經濟周期的差異、差別縮小，這樣它也會緩和對資金跨境流動的壓力。第三再有什么危機的情況，我覺得我們也可以借鑒國外的經驗，就是在歐美，七十年代開始，布雷頓森林體系的瓦解，那匯率市場大起大落，大家都感覺到危機。大家當時就開始探討一個事情，如果靠一國的中央銀行來進行干預，它的子彈再多，也可能消耗殆盡，彈藥不足嘛，大家還是要講究聯合、協調，要一起來干預。未來中國我相信也會要走上這條路。

我們現在3萬多億美元外匯儲備，你反復不停地進行剛才所說的那種干預，總有一天，你的彈藥也會用得差不多，那個時候怎么辦？那個時候就不要匯率穩定了？還得要啊，我們說匯率的穩定是一個基本的政策目標，但是這個匯率穩定不是指的雙邊匯率，是指的有效匯率。但不管怎么樣，你可能還是需要在極端的危機的情況下對外匯市場進行干預，這個時候你還是要，我們要和周邊的，要和歐美的國家聯手，而且這種聯手才能有效的，最有效的來抑制異常波動，這也是我們中國或遲或早要走的一條道路。

【網易財經】：您剛剛提到金融機構、提到央行作為最后貸款人；市場上尤為擔心的是資本外流的情況，從去年下半年開始，資本市場波動非常大，今年前十個交易日股市再遭重創，加劇了人們對資本外流的恐慌。您認為人民幣貶值對股市的影響表現在哪些方面？

【賀力平】：到目前為止，還沒有看出資金的外流和國內的金融市場之間的關系。央行擔心的一個事情就是流動性，我們所有的金融機構，尤其是銀行機構，都必須要維持一定的流動性，以持續性的進行開展業務。如果說有很多存款的儲戶，把他在銀行里面人民幣的存款提取出來，換成外匯，那么這樣，這些銀行的人民幣資金的流動性就會受到影響，它的經營活動就會很不利。但是到目前為止，我個人還沒有感覺到我們人民幣存款的總量在減少，到12月份還沒有出現這個情況，但是未來是要關注這個事情的。

資本外流了，有的時候包含是這個意思，就是不管是人民幣資金，還是外匯資金，它流到境外去了，我們剛才已經說了，當境外市場上的人民幣貶值預期，強于在境內市場的時候，實際上人民幣資金是回流的，這個沒有資金的外流。資金的外流只是說，在境內你把人民幣換成了美元，銀行的美元外匯儲備不就減少了嗎，這部分的錢，比如說挪到境外去了，這個是大家所說的資本的外流。但是這個資本的外流，它的影響是什么呢？它的影響是有兩個方面，跟我們好多人想的是不一樣的，首先是減少我們銀行體系里面的外匯頭寸。我不在國內的銀行存美元了，我跑到境外的銀行存美元了，這樣國內銀行外匯的頭寸就減少了。但是這個影響不大，為什么呢？因為國內銀行機構開展的美元的存貸款的量，相對于人民幣業務來講，本來就很小，它不構成對全局的影響。

但是它還有一個影響，就是它要讓央行的外匯儲備減少。為什么央行的外匯儲備減少會有影響呢？因為央行在出售它的外匯儲備的時候，換回來的是人民幣。等于它從市場上去回收了人民幣資金，這個跟它實施寬松貨幣政策剛好是相矛盾的，它本來是要通過降息、降準來增加流動性，刺激國內經濟，結果現在它出售外匯儲備，把人民幣資金又拿回來，這個是央行實際上是不愿意看到的事情。不愿意看到這個事情，你怎么防止這個事情發生呢？那就是央行減少自己的干預，增加匯率的彈性，同時也避免匯率失控的情況，這樣它發出去人民幣，它也流不出去，就在國內經濟體系里面循環，這樣對經濟還可能有好的作用。

【網易財經】：在國內經濟體系里面循環這具體指的是哪些領域？

【賀力平】：這包括我們所說的股票市場、債券市場，還有實體經濟。債券市場現在的收益率，包括國債、企業債的收益率在下降，說明這個市場的流動性非常好。

完全沒有受到人民幣匯率波動的不利的影響，說不定還受到了正的影響。因為有人民幣境外資金的回流，回流到國內的債券市場，債券的收益下降，也意味著發債的成本是降低了，這對我們政府有好處，對我們發債的企業也有好處，實際上是一個皆大歡喜的事情。股市是另外一回事，股市我們是看到波動，但是股市的波動，我個人認為，到目前為止跟人民幣匯率沒有直接關系。它是因為股票市場上自身的問題，出現了波動，跟人民幣資金跨境的流動沒有關系，這是我個人認為。

【網易財經】：至少并不受這個直接的影響？

【賀力平】：對。那進一步推廣說，我覺得到目前為止，至少到去年年底，我們國內的房地產的行情，跟人民幣匯率，也沒有看出任何明顯的關聯，沒有。但是你不能排除未來，如果你說大家都不看好人民幣了，大家都覺得人民幣要進一步的貶值，你就不排除有的人就開始，不僅是資金，甚至想把財產都轉移走了，這個時候它對國內整個資產市場的價格，就包括股票、債券、房地產，都會帶來影響。但是到目前為止我看不見這種觀點。

【網易財經】：人民幣在去年匯改后，又加入了SDR籃子，從新興市場貨幣逐步轉變為國際儲備貨幣，這樣的過程會對匯率、對國內資本市場帶來多大的影響？

【賀力平】：人民幣加入SDR，這個是對人民幣，到目前為止也是對中國金融市場的改革開放的一個官方性的認可。但是這只是一個，相當于一個期權，還不是期貨。你要不要讓各國的貨幣的持有者，這里面包括各國的官方機構，也就是他們的中央銀行，以及市場機構，就是各國的金融機構、投資機構、企業以及個人，有錢的個人，他們是不是看好人民幣，在多大程度上他們要把他們現有的非人民幣的資產，置換成人民幣資產，這是取決于這些人士的機構的看法，以及他們自己的判斷，這個判斷可能性質上是，方向上是相同的，但是程度上也有差別。

我認為是，這敞開了一道門，這一道門究竟會進來多少人，這還要看時間。從2016年10月份以后，人民幣就正式的進入了，那現在已經有很多官方機構，對中國的人民幣資產表現出了很高的興趣，他們已經進入到我們國內的債券市場了，甚至可能有一部分還進入到股票市場了。但是到目前為止，我覺得這個量還不算大，要換算成美元可能就千八億美元，2000億美元，了不起了，換算成人民幣，也就是幾千億，或者是萬八億人民幣，這跟我們國內金融市場的總規模來講，還是一個小數字。但是如果一切事情平穩的話，這個是會不斷增長的。

【網易財經】：您也提到關于人民幣在整個在國際市場的范圍，因為這次的貶值主要是針對美元，可能很多市場也分析說，不能單單看人民幣對美元，可能也要看到其他的貨幣對美元也同樣在貶值。如果是對中國未來的不管是貿易或者是進出口也好，這樣一個多變匯率，是人民幣日漸走強，還是說我們主要還是參考雙邊匯率，如何來對中國未來一些貿易進出口發展進行判斷？

【賀力平】：對，美元在今天，就從2014年下半年以后，可以說是全世界最強的貨幣。除了美元和世界上少數幾個跟美元掛鉤的貨幣之外，沒有任何貨幣比它強了，包括人民幣在內。可是你在放寬眼睛看周圍，你就會發現，除了法院、港幣、沙特的貨幣，除了這少數的貨幣之外，人民幣盡管對美元有所貶值，但是人民幣對其他的貨幣，比如對日元、對英鎊、對歐元還在升值，更不要說人民幣對加拿大元、對澳大利亞元在升值。所以說我非常贊成這個觀點，就是說不應該簡單的只看人民幣和美元的雙邊匯率，而應該看一個更加廣泛的叫貨幣籃子。

貨幣籃子，全世界我們可以說重要的發達經濟體，最重要的現在就五家，就是美元、歐元、日元、英鎊、人民幣。在這五家里面，人民幣僅次于美元，強于歐元、日元、英鎊。如果你再寬一點，十家，比如說加上加拿大元、澳大利亞元、瑞士法郎等等，人民幣還排在前面，如果說五十家、一百家，那人民幣排的位置就更靠前了。所以從這個意義上說，我們說人民幣目前僅僅是對美元有所走弱，但是在世界貨幣的排名當中還屬于名列前茅。

【網易財經】：有很多市場預測稱今年人民幣貶值預期會加大，伴隨著人民幣加入SDR貨幣籃子，您認為匯率會出現怎樣的趨勢？您如何預測？

【賀力平】：我覺得人民幣現在匯率的波動情況，跟人民幣加入SDR這兩件事情之間沒有必然的關系，那是一個制度性的安排，而匯率是跟我們當前，我們前面提到的中美經濟周期，和貨幣政策調整的方向出現分化，這個背景有關。而且大幅度的波動也是一個暫時的，從長遠來看，我覺得人民幣還是會保持一個相對的平穩，尤其我們說人民幣對多種貨幣，經濟學上專門有一個概念，叫做有效匯率指數，我覺得這個指數會大體上保持平穩的。

如果要對今年的人民幣和美元的匯率做一個預測，有一個很重要的相關因素，就是美元自己是會繼續的走強還是走平或者是走弱，要做出一個判斷。如果美元要繼續的走強，那我們現在的國內經濟，我們不要跟它一起走那么強，我們沒有必要跟它走那么強。所以說我們就要對它要貶值一點。我們貶值多少合適？這就要看美元要走強多少，如果美元要走強5%，比年初，那我們人民幣完全可以對它貶值5%。如果它要走強10%，我們可以對它貶值10%。

我估計美元升值的幅度可能會在5%—7%，這樣的話那我覺得最有可能發生的事情就是，人民幣對美元的匯率再貶值5%—7%

【網易財經】：今天就是這些問題，非常感謝您。

【賀力平】：謝謝你。