近一段時間，資本市場并購重組主渠道作用日益彰顯，國有控股上市公司在并購市場的表現日趨活躍。年內僅5起并購重組案例被證監會否決，資產定價公允、交易后上市公司獨立性等問題被重點關注。

“在注冊制下，龍頭公司基于并購整合的動力和手段都會被放大。并購在市場上的玩法和邏輯會由原來的證券化套利轉變成產業整合擴張。”華泰聯合證券董事總經理、并購業務負責人勞志明如此描述A股并購重組市場生態的變化。

國企并購風生水起

據東方財富Choice數據統計，今年以來，上市公司參與的5625起并購活動中，橫向整合占2794起，上下游的縱向整合占1359起，多元化戰略則有1468起，轉型僅4起。由此可見，整合類并購已占到73.83%。

其中，國有控股上市公司在并購市場的表現日趨活躍。今年1至10月，有520余家國有控股上市公司發起了超過700宗并購交易，與去年同期相比，交易筆數接近翻倍。其中，交易規模超過100億元的有15起，交易規模超過10億元的有110余起。

證監會上市部副主任郭俊在2022中國上市公司論壇上介紹，2019年以來，證監會持續優化監管工作，注重激發市場活力，并購重組創新亮點項目不斷涌現，對相關產業提質升級起到了實實在在的助推作用。

最有代表性的是行業巨頭的實踐。10月底，長江電力宣布重組事項獲得證監會審核無條件通過。公司擬收購云川公司100%股權，標的資產交易作價804.8億元，并募集不超過161億元的配套資金。長江電力是全球最大的水力發電上市公司，通過本次交易，總裝機容量將從4559.5萬千瓦增加至7179.50萬千瓦，進一步鞏固了世界水電行業龍頭地位。

郭俊介紹，目前核準注冊項目中，高溢價現象明顯減少，2021年第三方發行項目中，標的資產增值率平均為1.82倍，較2016年的7.5倍、2017年的5.2倍大幅下降。

隨著注冊制改革穩步推進，以及北交所開市，眾多科技類中小企業在選擇是被并購還是獨立IPO時，往往更傾向于后者。

勞志明認為，注冊制會改變整個資本市場的生態，也會改變并購的驅動與邏輯，但并購會在新的邏輯下更加活躍。在注冊制下，龍頭公司基于并購整合的動力和手段都會被放大，并購在市場上的玩法和邏輯會由原來的證券化套利轉變成產業整合擴張，并購市場會越來越活躍，當然操作也會越來越難，需要站在整合與投資角度來思考并購。在這方面，企業家已經想得更為超前且準備踐行。

年內5家公司重組被否

12月以來，已有近10家上市公司主動叫停了前期的并購計劃，包括金圓股份、亞瑪頓、南新制藥等，終止原因多與前期工作進度緩慢、收購條款未能達成一致有關。

以南新制藥為例，該公司表示，交易對方在談判過程中屢次提出變更或增加新的交易條件，導致談判過程較難推進。經多次協商與溝通，交易各方未能就交易方案及核心條款達成一致意見，同時交易對方拒絕對《框架協議》的有效期限作進一步延長，《框架協議》的有效期限已經屆滿。經公司審慎研究，決定終止本次重大資產重組事項。

與此同時，年內有5家公司重組被否。今年以來，共有33家次公司的重組事項上會接受審核，重組被否率為14.7%。資產定價公允、交易后上市公司獨立性等問題被重點關注。

其中，福鞍股份及樂通股份被否的原因均和標的評估增值的情況有關。在審議會議上，并購重組委認為樂通股份未充分說明并披露本次交易標的資產評估增值率較高的合理性和定價公允性。并購重組委給出福鞍股份重組被否的理由是，公司未充分說明并披露本次交易定價的公允性以及評估增值的合理性。福鞍股份標的資產的評估增值率更高，公司原擬收購天全福鞍碳材料科技有限公司100%股權，作價36億元，其中標的公司評估增值率為1146.21%。

而亞鉀國際、盈方微、福達合金被否的原因分別是本次交易完成后標的資產未來按期達產、運營存在較大不確定性，未充分說明本次交易不存在損害上市公司股東合法權益的情形，以及未充分說明和披露本次交易有利于保持上市公司獨立性。

值得一提的是，這5家被否的公司中，除了最新被否的福達合金，其他4家公司亞鉀國際、樂通股份、盈方微、福鞍股份均擬繼續推進，目前，亞鉀國際重組二次上會已通過，而樂通股份重組去年已經歷了一次被否。