券業(yè)年產(chǎn)近20萬份研報(bào)、覆蓋逾3000家公司，背后有怎樣的分倉(cāng)傭金江湖？

持續(xù)發(fā)酵的奧聯(lián)電子“造假”風(fēng)波，讓一些在研報(bào)中推薦過該股的券商，也被卷入風(fēng)口浪尖。

2022年可謂是研報(bào)“大年”。根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，去年全年，國(guó)內(nèi)共有82家券商的共計(jì)4929位分析師，發(fā)布了199356份研報(bào)，共覆蓋A股上市公司3177家。其中，2022年二季度和四季度研報(bào)數(shù)量分別增長(zhǎng)23.70%和22.65%。

全面注冊(cè)制時(shí)代，投研能力成為券商的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。大力打造研究所業(yè)務(wù)，已成為多家券商的發(fā)力重點(diǎn)。有券商研究人士對(duì)記者表示，注冊(cè)制之后賣方研究定價(jià)能力的重要性越發(fā)凸顯，明星分析師團(tuán)隊(duì)的研究能力、行業(yè)資源被看重。“明星分析師在研報(bào)中給出的報(bào)價(jià)、盈利預(yù)測(cè)、行業(yè)判斷等，都是市場(chǎng)和買方高度關(guān)注的。”

(資料圖片)

但其中，券業(yè)“玄學(xué)”“神預(yù)測(cè)”研報(bào)時(shí)有出現(xiàn)，研報(bào)被“打臉”的情況也有發(fā)生，其是否充當(dāng)個(gè)股助漲推手？上市公司的信披真實(shí)性、研究機(jī)構(gòu)的責(zé)任邊界、投資者的損失及賠償責(zé)任，又該如何厘清？

與此同時(shí)，券商“研值”越發(fā)成為其核心競(jìng)爭(zhēng)力，在券商研究江湖，對(duì)分倉(cāng)傭金的爭(zhēng)奪愈演愈烈。有業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，對(duì)于研究團(tuán)隊(duì)而言，分倉(cāng)傭金的返點(diǎn)和第三方排名決定了薪資水平，也構(gòu)造了買方和賣方之間的生態(tài)。

“玄學(xué)”研報(bào)、“神預(yù)測(cè)”屢現(xiàn)

研究實(shí)力的構(gòu)建是目前多家券商的重點(diǎn)工作，研報(bào)中對(duì)宏觀、行業(yè)、個(gè)股的分析邏輯也為投資者提供了參考。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在券商研究所中，中金公司以年發(fā)10392份研報(bào)位列第一，其中覆蓋了1056家A股上市公司；中信證券發(fā)布研報(bào)9595份位列第二，覆蓋了970家A股公司；天風(fēng)證券以6195份研報(bào)排在第三。并且，中信證券和中金公司發(fā)布的深度報(bào)告最多且皆達(dá)到千份級(jí)別，分別發(fā)布了1518份和1075份。

券商研報(bào)持續(xù)高產(chǎn)，但其中，“玄學(xué)”“神預(yù)測(cè)”研報(bào)也時(shí)有出現(xiàn)。

去年11月，世界杯期間，民生證券牟一凌策略團(tuán)隊(duì)發(fā)布《世界杯主題投資：“資源國(guó)”的回歸》研報(bào)，開篇即預(yù)測(cè)：“阿根廷將成為最大奪冠概率球隊(duì)”，預(yù)測(cè)依據(jù)的是神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型。

再往前追溯，2021年8月，國(guó)信證券預(yù)測(cè)寧德時(shí)代40年后業(yè)績(jī)，在名為《寧德時(shí)代系列之二——儲(chǔ)能篇：第二“增長(zhǎng)曲線”的終局探討》的研報(bào)中，該券商分析師預(yù)計(jì)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)將成為寧德第二條“增長(zhǎng)曲線”，并直接對(duì)寧德時(shí)代這一業(yè)務(wù)到2060年的營(yíng)收中樞給出了預(yù)測(cè)，約為1714億元。

2021年10月，國(guó)盛證券發(fā)布“玄學(xué)”研報(bào)，在一份名為《天干地支在擇時(shí)中的應(yīng)用初探》的研報(bào)中，將天干地支理論應(yīng)用于A股走勢(shì)的預(yù)測(cè)中。

“奇葩”研報(bào)如何產(chǎn)生？

市場(chǎng)期待看到更多深度、高質(zhì)量研報(bào)，但“奇葩”研報(bào)也時(shí)有出現(xiàn)。這些研報(bào)是如何產(chǎn)生的？針對(duì)研報(bào)審核和發(fā)布，券商內(nèi)部的合規(guī)風(fēng)控又是如何把關(guān)的？

有券商分析師此前對(duì)記者表示，部分研報(bào)為奪眼球，論證過程和邏輯不夠嚴(yán)謹(jǐn)，如果發(fā)出來之后被“打臉”，影響也主要集中在市場(chǎng)層面。“對(duì)研報(bào)是事后監(jiān)管，不像對(duì)投行業(yè)務(wù)嚴(yán)格強(qiáng)調(diào)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任。”

研發(fā)發(fā)布流程是怎樣的？有券商人士提到，首席分析師可以自行決定研報(bào)選題，部分券商會(huì)要求分析師向相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)報(bào)備選題方向。成稿后研報(bào)提交質(zhì)控、合規(guī)審查，審查通過后報(bào)告發(fā)表。

記者了解到，部分券商目前已配置研報(bào)審閱系統(tǒng)，分析師在完成研報(bào)后需將內(nèi)容上傳系統(tǒng)，經(jīng)質(zhì)控、合規(guī)審閱后，方可正式發(fā)布。分析師若以個(gè)人或團(tuán)隊(duì)名義發(fā)布也需審核。

與此同時(shí)，券商還會(huì)對(duì)研報(bào)內(nèi)容進(jìn)行分發(fā)，若發(fā)布在微信公眾號(hào)，由于受眾范圍，券商從投資者適當(dāng)性角度會(huì)再走合規(guī)程序。

“在審核中，合規(guī)不會(huì)干預(yù)分析師的觀點(diǎn)，研報(bào)觀點(diǎn)是否適宜對(duì)外發(fā)布，由分析師、質(zhì)控團(tuán)隊(duì)和合規(guī)共同確認(rèn)。”有券商人士提到。

而券商研報(bào)的發(fā)布規(guī)范、合規(guī)性，也長(zhǎng)期被監(jiān)管高度關(guān)注。證監(jiān)會(huì)在2020年即以明文規(guī)定，研究標(biāo)的股票超1%須披露。

2020年3月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布修訂后的《發(fā)布證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》，明確證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)建立健全與發(fā)布證券研究報(bào)告相關(guān)的利益沖突防范機(jī)制，明確管理流程、披露事項(xiàng)和操作要求，有效防范發(fā)布證券研究報(bào)告與其他證券業(yè)務(wù)之間的利益沖突。

2020年5月，中證協(xié)發(fā)布《發(fā)布證券研究報(bào)告執(zhí)業(yè)規(guī)范(修訂稿)》，內(nèi)容涉及加強(qiáng)研究報(bào)告質(zhì)量管控，提升研究報(bào)告質(zhì)量；加強(qiáng)對(duì)分析師發(fā)表言論，加強(qiáng)分析師考核、參加評(píng)選管理等。

去年8月，中證協(xié)再度重申相關(guān)規(guī)定。據(jù)第一財(cái)經(jīng)此前報(bào)道，中證協(xié)曾下發(fā)通報(bào)對(duì)證券公司加強(qiáng)自律管理提出三項(xiàng)要求，包括在研究報(bào)告中披露公司持股情況、進(jìn)一步規(guī)范調(diào)研紀(jì)要管理、加強(qiáng)對(duì)分析師參加外部評(píng)選的管理。

分倉(cāng)傭金背后的江湖

從券商角度，研報(bào)能帶來哪些影響和收益？

某券商資深從業(yè)人員對(duì)記者表示，對(duì)于券商研究所而言，是并不直接產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益的，最主要的收入來源就是分倉(cāng)傭金。

所謂分倉(cāng)傭金，指的是基金公司委托多個(gè)證券商同時(shí)進(jìn)行基金買賣交易，按實(shí)際成交金額數(shù)的一定比例向證券商交納的費(fèi)用。

對(duì)于研究團(tuán)隊(duì)而言，分倉(cāng)傭金的返點(diǎn)和第三方排名決定了薪資水平，也構(gòu)造了買方和賣方之間的生態(tài)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年，公募基金共計(jì)向券商支付交易傭金93.79億元，較2021年上半年的95.21億元下降1.49%。其中，有31家券商年中收獲交易傭金超1億元，較2021年同期的28家增加了10.7%。

在眾多的券商中，中信證券以6.88億元的傭金分倉(cāng)收入位列第一，較2021年中同比增長(zhǎng)2.9%；中信建投以5.01億元的傭金分倉(cāng)收入同比增長(zhǎng)15.2%，從2021年的第四位躍升至行業(yè)第二；長(zhǎng)江證券、廣發(fā)證券、招商證券、海通證券、申萬宏源、國(guó)泰君安等31家券商的基金分倉(cāng)傭金收入超過1億元。

值得注意的是，上述從業(yè)人員對(duì)記者表示，分倉(cāng)傭金具有很強(qiáng)的主觀性，除了需要認(rèn)可研究員分析能力、敏銳度、研判的準(zhǔn)確性外，還會(huì)考慮到基金公司與研究所的關(guān)系，對(duì)分析師風(fēng)格、優(yōu)缺點(diǎn)的判斷，以及整體服務(wù)能力，傭金費(fèi)率的性價(jià)比等多重因素。

“每個(gè)季度末，賣方機(jī)構(gòu)都會(huì)根據(jù)上述的多重因素，對(duì)服務(wù)自己的券商研究所，甚至研究團(tuán)隊(duì)進(jìn)行打分。一般來說，得分高的券商也會(huì)在下個(gè)季度獲得更高的分倉(cāng)傭金，研究員的獎(jiǎng)金和提成也會(huì)相應(yīng)提高。”某基金負(fù)責(zé)人表示，“高評(píng)分和高工資掛鉤，難免也會(huì)出現(xiàn)有些個(gè)人通過其他途徑，來為自己獲得高分的方法。但總體而言，如果本身研究能力不過關(guān)，再怎么公關(guān)做宣傳都沒用，還是要實(shí)力說話。”

該負(fù)責(zé)人也特別提到，當(dāng)新技術(shù)不斷推陳出新，市場(chǎng)中也確實(shí)存在不少“蹭概念”的上市公司。

“新技術(shù)的迭代過程當(dāng)中通常有很大的不確定性，可能大部分人都不能馬上搞清楚新技術(shù)落地后究竟會(huì)如何。那么，有多少公司是真的帶有概念，有多少存在造假的成分，有概念的公司又是否具備核心競(jìng)爭(zhēng)力，是否應(yīng)該給出特別高的估值。我們期待的是深度的、高質(zhì)量的研究。”他提到。