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圖片來源@視覺中國
文丨新商業要參（ID：xinshangye2016），作者丨黃曉軍
疫情期間，國內酒類消費需求銳減15%，白酒營收損失達到1500億。
在2020年Q1業績中，19家上市公司有16家的數據出現了負值。
但這并沒有擋住資本對白酒的熱情。
數據顯示，招商中證白酒指數5月15日凈值達到1.0195，近三個月增速突破10%。
此外，白酒股的漲勢已經持續了一段時間。從周K線上看，白酒板塊指數已連續第八周上漲，期間累計漲幅接近30%。
躁動的資本中，中信系產業資本甚為活躍：3月末，茅臺與中信證券會面，雙方就探索金融合作進行了座談交流；4月初，上市公司金徽酒發布公告，英之玖將所持公司股份轉讓給中信興業，后者成為公司持股5%以上股東；4月下旬，中信證券更是發布報告表示，持續堅定看多白酒，建議積極增配。
一頓騷操作期間，中信系卻悄悄清倉了一家自己持有10年之久的白酒標的。
西鳳前十大股東名單，截圖自西鳳酒股份官網
近期，陜西省西鳳酒股份有限公司公布一份新的股東名單。其中，持股15%的陜西地電，成為了第二大股東。
原本第二大股東，中信產業投資基金操盤企業“綿陽科技城產業投資基金”已不在名單之列。
這意味，中信系在這全盤做多之際居然放棄了西鳳酒。
對比茅臺、五糧液，西鳳酒的名聲似乎并不出眾。
事實上，西鳳酒是我國史料記載中歷史最悠久、文化積淀最深厚的酒種之一。
其此前提交的IPO招股說明書顯示，6000多年前的仰韶文化時期，就有了關于西鳳酒的記載。
1952年，新中國第一屆評酒會上，西鳳酒就獲得了“國家級名酒”的稱號。
當時，中國四大名酒還不是“茅五洋瀘”，而是西鳳酒、茅臺、汾酒、瀘州老窖。
一直到上世紀90年代初，西鳳酒在全國白酒企業排行榜中，都能躋身前十。
1994年，白酒行業進入無序競爭。五糧液完成戰略調整，上半年即以100%的增長速度令同行刮目相看。
最可怕的對手出現在當年11月。山東魚臺縣的一家酒廠，走進了中央電視臺的梅地亞中心。這家酒廠花了3079萬，奪取央視首屆黃金廣告時段的標的。
此后一年，“喝孔府宴酒，做天下文章”的廣告響遍大江南北。
那一年，西鳳酒掉出了TOP10。
之后，山東另一家叫做秦池的酒企，又以6666萬和3.212118億拿下兩屆標王，西鳳酒成為眾多被擠壓的品牌之一。
一代標王秦池，圖/網絡
1997-1998年，白酒業從盲目走向理智，但這也成為了10年來白酒業上升和下降的轉折點。
《華糖商情》后來表示，這一年是白酒的災難年。這段時間，不少白酒企業開始到資本市場“避難”：山西汾酒、瀘州老窖（1994年）；沱牌舍得、古井貢酒、水井坊（1996年）；酒鬼酒（1997年）；五糧液、金種子酒（1998年）。
1999年，西鳳酒也走上了上市籌備之路。當年9月，西鳳酒設立股份制公司，后經10次左右股權變動，形成而今格局。
股份公司設立10年內，后起之秀洋河股份都上市了，西鳳酒卻還在預備之中。
2009-2010年間，西鳳發起兩次增資擴股，啟動改制重組。
這可以被視為Pre-IPO輪融資。這一年，在引進海航失敗之后，西鳳酒投入中信系懷抱。后者以3.6億持股15%，成為第二股東。
資本入主，西鳳酒的IPO時間表也隨即曝光：
2010年，西鳳迎來中信系，并首次預備上市；
時任董事長喻德魚表示，力爭2012年底上市；
2012年7月IPO名單中沒有西鳳酒，被質疑借殼上市；
2012年末西鳳酒上市作罷；
2016年3月，西鳳酒二次遞交IPO招股書；
2017年5月，西鳳酒三次遞交IPO招股書；
2018年4月，西鳳酒更新IPO招股書；
2018年11月，西鳳酒被爆出塑化劑超標；
緊接著，西鳳酒進入證監會首次公開發行的中止審查名單；
2020年3月，中信系退出西鳳酒；
股份制改造20年，兩次提交上市申請被中止，一代名酒西鳳為什么？
此前，我曾就西鳳酒2018年更新IPO招股書進行過粗略解讀，并提出了兩個方面的問題：
第一是模式爭議。
第二是渠道爭議。
雖然業內人都懂，但普通消費者對酒水行業肯定都有一個疑問：
就像蘇格蘭的威士忌、波爾多的葡萄酒一樣，為什么只有貴州才出茅臺這種醬香酒？
原因在于“曲乃酒之骨，水乃酒之血”——沒有優質的水源是釀不出好酒的。
赤水河畔，十里酒香，因為有赤水河的水，才有現在的茅臺。
這條河算得上中國白酒的母親河，除了茅臺，她還一定程度上養育著郎酒、習酒、五糧液、瀘州老窖、劍南春、董酒等。
茅臺鎮與赤水河，圖/網絡
可是西鳳酒沒有凸顯這種地域優勢。
西鳳酒最新IPO招股書顯示，作為鳳香型白酒，其工藝是“以高粱為原料，經分級入庫、酒海貯存、勾兌而成”。
勾兌其實是白酒的工藝環節，并不像外界所理解的那種“酒精勾兌”。
拿醬香酒為例，你們在餐桌上喝道的酒，其實是一次下曲出的7段原酒調和勾兌而成的。
值得注意的是，大多數知名酒廠勾兌用的基酒，都是自己工廠生產。
西鳳酒的基酒就不一樣了。
由于生產和釀造設施并不理想，西鳳基酒需要向外部采購。2015-2017年，西鳳酒大約70%的基酒都是外購而來，總計差不多6萬噸。
把基酒買來放到自家酒廠生產，其實還說得過去。
但除了基酒，西鳳酒還采取自主生產與合作生產相結合的生產模式。
也就是說，西鳳酒的中低檔酒水，大多是向其他私營酒廠采購。
2015-2017年，西鳳酒向成都龍宇酒業、哈爾濱老白酒廠采購了大約7萬噸白酒，占到它銷量的3成左右。
這些酒貼上了“西鳳酒”商標后，被成都22家、哈爾濱3家的銷售公司帶入當地市場。
這樣一算下來，川渝地區和東北地區的消費者們，你買的可能只是西鳳的酒瓶，喝的還是當地的酒。
數據來源：西鳳酒IPO招股書
當然，這種生產模式也為西鳳酒帶來了不少問題。
比如基酒依賴于外部采購，一定程度上影響了上游議價權。西鳳酒2015-2017年毛利率，低于行業內可比公司平均水平約14%。
又比如委托生產在品控上的問題凸顯。曾有媒體成，西鳳SKU最多時有1500多個產品，但“西鳳酒假酒”的消費者投訴也屢見不鮮。
2018年11，西鳳某款酒水產品的兩項塑化相關化學添加劑超標3倍，這比2012年酒鬼酒塑化劑事件還嚴重。
模式爭議正在持續損害西鳳品牌形象。
白酒行業大致有三種渠道模式：
第一，廠家主導。
像茅臺這種超級IP，自帶流量，就不需要抱經銷商大腿了。它就選擇了“小經銷商模式”。
第二，經銷商主導。
這是白酒企業中最主要的模式，廠家只專注生產及品牌，市場由經銷商去打。戰略調整后的五糧液就是這樣，不過現在也在向茅臺模式靠攏。
第三，廠家與經銷商合作。
廠家制定出某種制度（股權、產品、現金分紅），激勵經銷商開拓市場共享企業成長紅利。代表是瀘州老窖。
西鳳酒的渠道主要還是經銷商主導。
2015-2017年，其經銷商銷售額分別占其營收的98.60%、99.49%和99.43%。
此外，西鳳酒也會給經銷商一些股權激勵。招股書顯示，西鳳酒共有14家經銷商持有其7.55%的股權。
這些股東全是陜西省內經銷商，代理著西鳳酒年銷額超過50%的中檔以上酒品，并助推它70%的銷售都集中在陜西。
但這些經銷商是否看好西鳳酒呢？
判斷經銷商是否看好上游廠家的指標叫庫銷比，它是庫存數量與上一周期銷量的比值。
這是一個檢測庫存量是否合理的指標，越是暢銷的商品，存銷比越小；越是滯銷的商品，存銷比就越大。
據招股書顯示，2015-2017年，西鳳酒的庫銷比無論是在股東還是在非股東經銷商那里，都呈現逐年上漲的趨勢。
這意味著酒越來越不好賣了。
數據來源：西鳳酒IPO招股書
從金額上來看，在西鳳酒近900家經銷商中，這14家股東經銷商每年的庫存量是主要非股東經銷商的2-3倍。
兩者的庫存比差異最高達到37%，最低也有14%。
這個數據則說明，14家股東經銷商看好西鳳酒；其他非股東經銷商，對西鳳酒的銷售抱有謹慎態度。
換句話來說，西鳳酒陜西省內賣得好，但全國化的熱情從渠道端就已經沒多少了。
慶幸的是，我們上述解讀的數字都停留在2015-2017年，新的數據可能會帶來新的世界。
2018-2019這兩年里，西鳳酒的新變化就是張正掌舵、高端化、全國化。
早在2017年，西鳳酒就表示每年以20%的速度縮減條碼。當時，西鳳條碼接近2000個。
到2019年1月，西鳳酒董事長換帥，紅旗民爆原董事長張正接任。當年一次發布會上，張正就宣布將全面清理中低端子品牌，發力高端。
當時，張正的打算是，將新一代紅西鳳打造成高端戰略性產品，與老款“紅西鳳”和西鳳酒“1915”納入紅西鳳體系，構成紅西鳳矩陣。
同時，西鳳將以省為單位，設立營銷公司分公司、直營店，以強化全國終端市場。
新任掌舵人張正似乎干脆利落，一心想把西鳳酒帶回先頭陣營。
早在張正上任兩個月時，他就開始進行重大營銷體制改革。當年5月11日，西鳳酒對外宣稱，將營銷公司一分為三。
但這也有人質疑稱：該操作使得西鳳酒最初的營銷目的大打折扣。
不少業內人士認為，一個搞民爆的人來搞白酒，張正還需拿出更多的表現出來。
藍鯨財經就有文章指出：受制于經銷模式、外購模式、生產掣肘、股權分配、管理層動蕩等問題，西鳳酒在關鍵的品控、風控上仍有不少風險考量，這對其高端化、全國化、終端化產生的消極影響不言而喻。
但從最終的數據來看，張正的動作效果初現。《酒業家》報道，2018-2019年，西鳳酒營收分別達到50億、60億。
如果數據真實，西鳳酒追平“茅五洋瀘”或許有點為難，但逐步找回主流影響力還是有可能的。
參考資料：
[1]西鳳酒60億冷思：模式之困、品控之憂，張正的高端牌怎么打？——藍鯨財經
[2]籌劃IPO十年未果，中信退出西鳳第二大股東之位！緣何至此？——酒業家
[3]今世緣上市沖擊波,成為近三年唯一上市酒企，酒企上市難題未解——大河報
[4]西鳳酒悄然換帥 門外漢入主引掌控力質疑——長江商報
[5]曾與茅臺并駕齊驅，這家酒企為何走向邊緣？——《商界平路》·商業模式觀察家
