作者：時代財經 馮憶情 編輯：賈紅輝

11月24日，深交所理事會創業板股票發行規范委員會（以下簡稱發行規范委）召開2020年第三次工作會議，通報近期創業板股票發行情況，明確行業自律監管要求，經合議一致同意并發出行業倡議，倡導共同維護發行秩序，提高新股定價市場化水平，從源頭提升上市公司質量。

10月9日，國務院印發《關于進一步提高上市公司質量的意見》（簡稱“國七條”）?！皣邨l”從總體要求、提高上市公司治理水平、推動上市公司做優做強、健全上市公司退出機制、解決上市公司突出問題、提高上市公司及相關主體違法違規成本、形成提高上市公司質量的工作合力等七個方面提出17項舉措，核心要義為“高質量發展”。

清華大學國家金融研究院副院長、《清華金融評論》副主編張偉向時代財經表示，相比2014年國務院《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（“新國九條”），這次意見從高度，深度，精度，準度等層面都有了一個新提升。“本次意見是國務院層面下發的，專門針對提高上市公司質量，提出了比較精細的舉措?！?/p>

上市公司是資本市場的基石，沒有好的上市公司就沒有好的資本市場，發行上市門檻的設置也就顯得愈發重要。

“我國股票市場經過三十年的發展，從審批制到核準制再到注冊制，無論是發行的標準，還是上市的標準，都發生了很多的變化。審批制、核準制強調盈利、規模等條件，注冊制更強調包容性?！鼻迦A大學國家金融研究院副院長、《清華金融評論》副主編張偉向時代財經表示。

事實上，自1990年滬深交易所相繼成立以來，我國企業A股IPO制度經歷了一系列的改革。在1990至2000年，我國A股IPO一直處于審批制階段。當時資本市場主要為大型國有企業提供融資服務。在2000年以后，IPO先后實行了核準制與詢價制。這一階段的核心是券商判斷篩選與證監會的審查和一票否決權相結合。伴隨著2019年科創板及注冊制的落地，我國A股IPO制度正處于全面向注冊制轉型階段。

“之前很多優質公司無法在國內上市，因為滿足不了盈利條件，只能到國外上市。注冊制條件下，發行人做好信息披露，做好公司治理就可以，其他交給市場判斷，這是一個新的變化?！睆垈ケ硎?。

在核準制下，A股IPO的核心重點在于財務指標要求，從規范性來看，發審委主要關注財務真實性、毛利率相關問題、持續盈利能力、關聯交易等問題。在注冊制下，市場化市值則成為A股IPO的新核心重點?？苿摪遄灾葡碌奈逄咨鲜袠藴剩淙趸藢ζ髽I利潤的考核、財務指標要求，允許尚未盈利企業上市，上市條件更加多元化。對于擬選擇科創板上市的企業而言，在上市前需不斷修煉提升自身的“內功”，不斷提升企業的真實價值。

“從監管角度，這也對信息披露提出了新的要求。注冊制對信息準確度要求更高，信息披露質量是其中非常關鍵的一個因素。原來上市公司的信息披露千篇一律，按照格式填寫，現在針對不同行業需要進行個性化披露，目的是讓投資者對公司業務有更加充分的了解，從而更加準確地進行價值投資判斷。”張偉坦言，信息披露同樣面臨很多挑戰?！爸笇б庖姾芏嗍窃瓌t性的，如何真正落地？比如，分行業披露的標準怎么建立？還比如，有些行業專業性很強，披露內容怎么才能做到通俗易懂？”

從成熟市場看，注冊制準入與常態化退出大體對應著證券市場的入口與出口，入口端實行注冊制離不開出口端的暢通有序。

“原先進退兩端都不是很暢通。首先是因為發行上市門檻高，進很難，上市本身就成為了一種資源。即使一個上市公司多年經營虧損，不符合上市條件了，但是它作為上市公司的這個“殼”仍然有買賣的價值，因為相比買“殼”上市，采用發行上市需要付出更高的成本，所以有人愿意追捧殼的價值。入口門檻太高，導致退出也很難?！睆垈ケ硎?。

張偉認為，發行上市條件發生變化，退市的標準也應該相應發生變化?！白灾茥l件下，進的門檻大幅下降，只要做好信息披露，規范公司治理，被市場認可，就有條件發行并上市。門檻降低之后，發行上市的成本低了很多，殼的價值就會大幅度下降，退市也將成為一種常態化。”

“在退市的過程中，可能出現違規操作，也面臨很多挑戰。”張偉建議，應進一步優化退市標準，簡化退市程序，拓寬退市渠道，完善多元化退出機制，進一步提升退出制度的可預期性、可操作性。

“不同的利益相關者對公司質量的評價不盡相同。狹義上，公司作為盈利性組織以追求股東利益最大化為目標，表現公司盈利能力和競爭能力；廣義上，公司追求利益相關者價值最大化，體現價值創造、管理和分配，兼顧過程和結果、內部與外部協調有機發展。”張偉表示。

張偉介紹，現階段評價上市公司質量高低有不同的指標，既有單一指標，也有復合指標。比如，美國《財富（Fortune）》雜志將收入作為企業排名的主要依據，因為他們認為收入是衡量增長和成功最可靠、最有力證明、也最有意義的指標。再比如，國家金融與發展實驗室、中國社會科學院金融研究所自主設計了一套上市公司質量評價指標體系，該體系以股東利益最大化為評價基礎，從價值創造、價值管理、價值分配能力三方面評價上市公司質量。

新冠肺炎疫情危機發生之后，全球對綠色發展和責任投資的關注度都在提高。上市公司ESG評價指標體系也成為市場新寵。

ESG是英文Environmental(環境)、Social(社會)和Governance(治理)的縮寫,是一種關注企業環境、社會、治理績效而非財務績效的投資理念和企業評價標準。目前，ESG概念已經得到了國際組織和投資機構的持續重視，相關評價標準和投資產品不斷推出，逐漸成為國家主權投資基金、養老基金的重要參考指標。

“ESG一個非常好的評價體系，它從三個維度強調公司對內部的責任和對社會的責任。此前，上市公司更多強調的是為股東的利益服務，在發展過程中可能對環境造成污染，對社會價值造成損傷。ESG是一個調和機制，不是完全站在股東利益最大化的角度評價公司質量?，F在環境問題越來越嚴重，社會貧富差距越來越嚴重，公司治理也需要更加強調各個利益主體之間的平衡發展?！睆垈ケ硎尽?/p>

張偉同時指出，目前ESG評價體系還處于發展初期階段。設置什么指標以及每一個指標如何做出具體評價結果，不同的評價機構，目前的做法也不盡相同。各個機構都在各自為戰，各自做研究，魚龍混雜。“評價的結果要客觀、公正、公平和公開，要經得起檢驗，而不是為了評價而評價，更不是為了收取費用而評價，否則只會加大公司的成本，讓公司承擔更多負擔?！?/p>

“哪種評價最為合理，很難說。目前看來，評價一家上市公司的質量，最好的一個評價指標依然是市值。公司治理好不好，最終都能在股票價格上反映出來。市場上投資者是很聰明的一個群體，他們會通過各個方面的信息交易博弈，用錢投票?！睆垈ケ硎?。

張偉認為，提高上市公司質量是一個系統工程，它會受到整個經濟基本面的影響。但最核心的是，公司本身的經營要高質量，“外部的監管、融資渠道的拓寬、營商環境的優化等等，都只是起到錦上添花的作用。在同樣的監管要求下，有的企業發展會很好，而有的企業會被淘汰。公司的永續價值增長只能來自內生盈利能力的提高，科技含量是不是更高，生產效率是不是更有優勢，決定了它能不能做到高質量發展?！?/p>