滬指今日延續近期震蕩攀升的態勢，小幅收漲0.45%結束一天交易，站上3200點整數關口，收報3210.37點，再度刷新10個月新高。兩市合計成交7679億元，行業板塊漲跌互現。

各位分析師的本周觀點主要圍繞大宗商品展開，大多數分析師認為工業品漲價確實容易引發股市出現短期的向上脈沖，但由于漲價所引發的調控加碼或流動性收緊隨時可能終結反彈，另有分析師指出，市場將重回周期邏輯，重新回到盈利改善的角度。海通證券荀玉根認為當前市場有效突破，趨勢向好。近日“煤飛色舞”反映了年底行情的博弈特征，美國版的“四萬億”投資計劃能否真正執行有待觀察。另外，資源品價格的上漲對股價刺激彈性已經變小。國信證券酈彬認為，大宗商品價格的上漲也難以帶動股指走出趨勢性行情，相對而言，更看好金融行業.

海通證券：繼續樂觀

海通證券的荀玉根指出，市場有效突破，趨勢向好。上周上證綜指有效突破3140點，創了2638點來的新高，全A指數也繼續新高，并且伴隨成交量放大，向上突破已經兌現。繼續保持積極，市場強勢源于前期盤整已經消化近期利空、國企改革加速推進、三季報業績優異，15年中以來，黃金、房價、債券均上漲，股指僅為高點的六折，資產比價中較優。后期密切跟蹤的事件如12月美聯儲議息會議，重點看會議聲明是鴿派還是鷹派，以及國內中央經濟工作會議對17年宏觀政策的定調。

關于大宗商品，荀玉根認為近日“煤飛色舞”反映了年底行情的博弈特征。上周漲幅前五的行業分別為有色(7.5%)、鋼鐵(4.5%)、煤炭(4.3%)、建筑(3.2%)、非銀(3%)，周期性行業表現亮眼。周期股大漲的主要催化劑是11月9日特朗普大選獲勝演講中提到要加大基礎設施投資，11日特朗普競選官網公布初步政策框架，提出要斥資5500億美元建設基礎設施，修建道路、高速公路、橋梁、隧道、機場、鐵路。由于公募基金的資源股配置較低，基金重倉股中鋼鐵、煤炭占比僅分別為0.2%、0.8%，處于歷史低位，在年底博弈行情中容易被機構加倉。目前投資比較關心的是“煤飛色舞”行情能否持續？從基本面上看，資源股的表現最終與商品價格相關，美國版的“四萬億”投資計劃能否真正執行有待觀察，這不同于10年9月推出的QE2計劃，當時確實投放了貨幣直接推高了資源品價格，而這次，目前只建立在不確定性的預期之上。此外，從國內市場來看，資源品價格的上漲對股價刺激彈性已經變小，比較煤價和煤炭行業指數走勢，兩者之間的裂口今年逐漸加大。而有色，公募基金的配置比例達2.7%，處于歷史次低水平。煤炭、有色今年來漲跌幅分別排第一、第三。

應對策略上，荀玉根表示，以消費為底倉，進攻如國改、券商、真成長。根據最新三季報業績數據，消費類板塊整體業績向好，估值和盈利匹配度較優的如食品飲料、飼料養殖、化學制藥。券商目前PB僅為2.3倍，處于歷史分位數38%的偏低水平，券商前三季度累計凈利增速降幅較中報收窄，16年Q3券商配置比例處于歷史低位，深港通落地有望帶來行業短期催化劑。中國聯通、城投控股推進混改說明國企改革有突破，關注中字頭央企和上海國改，詳見相關前期系列報告。三季報中小創業績大幅改善，剔除重大重組后的中小創業績也同樣在大幅改善，中小板(不含金融)、創業板(不含溫氏、東財)前三季度整體凈利同比分別為39%、38%，在此基礎上剔除9月30日前一年內完成重大重組的個股后，前三季度凈利同比分別為27%、28%，業績仍在持續改善。從相對估值比例來看，按前三季度凈利潤同比增速推算，一年后中小板PE/上證50PE、中小板PE/中證100PE值分別回落至3.8、3.5，創業板PE/上證50PE、創業板PE/中證100PE值分別回落至4.2、3.8，相對估值水平已經回到2013年初水平。成長股經歷大半年的低迷后，部分偏白馬類公司估值和盈利已匹配，可精選業績優良個股。

國信證券：投資時鐘回來了？不

10月下旬以來商品價格仍持續上漲，10年期國債收益率也有所回升，市場開始關注通脹預期的抬頭。就物價指數而言，國信證券認為PPI對CPI難以傳導。國內經濟短期雖企穩，但需求持續回升的基礎并不牢固，上游價格難以向下游有效傳導；期待“美版4萬億”無異于水中月鏡中花。綜合來看，我們仍然傾向于認為這輪商品價格和利率的背離由商品價格的反轉來結束，盡管短期來看在限產、低庫存等因素下商品價格依然會保持高位震蕩。

國信證券的酈彬表示，受益于價格反彈和盈利改善，16年大宗周期股跑贏大盤，但當前PB已明顯高于歷史低值。而對整體A股而言，我們認為大宗商品價格的上漲也難以帶動股指走出趨勢性行情。首先從宏觀經濟角度看，經濟需求面持續回升的基礎并不牢固，近期出現的需求方面預期的新變化仍需進一步跟蹤觀察。其次從企業盈利角度看，2、3季度非金融企業的毛利率已經有所回落，表明大宗商品價格的上漲已經對企業的毛利產生負面影響。盡管4季度非金融企業盈利仍將改善，但17年的盈利將面臨較大壓力。此外，一些壓制風險偏好的因素仍然沒有實質解決，例如近期在美元指數回升下，人民幣兌美元也呈現新一輪貶值趨勢，在岸與離岸匯率均突破6.8關口，年末資本外流的壓力依然值得警惕。并且，從市場估值水平看，非金融A股的PE(TTM)仍高出歷史均值30%以上。因此，綜合而言，我們仍然對指數上行空間維持謹慎觀點，近期大宗商品價格的上漲難以帶動股指走出趨勢性行情。

因此，在資產配置上，酈彬認為，相對而言我們認為金融板塊在當前時點更具配置價值。首先，當前金融行業估值處在底部位置，其中銀行的PB接近歷史最低位置，非銀金融的PB則處在歷史底部區域，而從歷史數據看，11、12月份低估值板塊更有可能跑贏大盤，取得相對收益。其次，非銀金融在基金的配置中也處在歷史低位。此外，年末可能召開的全國金融工作會議也有助于提升金融領域的改革預期。

廣發證券：股市在反映超預期的未來嗎？

不少投資者向廣發證券提問：股市強勢真的在反映一個超預期的未來嗎？對此問題，廣發證券分析指出，首先，需要承認市場近期的表現確實比我們預期的要強，我們既有的研究框架遭遇了從“舒服”到“倒霉”的切換，因此需要反思市場的核心驅動因素是否在發生變化。根據路演反饋，樂觀投資者認為我們謹慎邏輯可能面臨的挑戰是：盈利的改善在明年可能會超預期，對明年基本面的樂觀預期會提升當前的市場風險偏好。

那么，明年盈利真會超預期嗎？廣發證券表示，目前暫不改變“今年四季度是本輪盈利周期最高點”的判斷，原因有二：一是要尊重盈利周期的時間規律，二是要當心上游原材料漲價對明年毛利率的侵蝕。

進一步分析，如果股市并不是在反映明年基本面的超預期，那是什么因素引發近期的強勢表現呢？廣發證券認為是因為投資者的行為模式在從“看長做短”變成“看短做短”。比如大家雖然看不清人民幣持續貶值的長期影響，但卻認為在短期內由于受到資本管制，資金只能在國內尋找能對沖匯率貶值的資產去配置，因此對股市有利；又如大家其實都看不清特朗普當選美國總統的長期影響，因此他的競選承諾成為大家在短期內唯一能夠判斷的依據，而承諾中的大規模減稅和大興基建又讓大家看到了希望。

對于大宗商品，廣發證券的陳杰對有色并不樂觀。在“看短做短”的新環境下，近期最值得關注的短期因素應該就是工業品的普遍漲價，可借鑒2010-2011年的歷史經驗來判斷市場影響——工業品漲價確實容易引發股市出現短期的向上脈沖，但由于漲價所引發的調控加碼或流動性收緊隨時可能終結反彈。在經濟弱復蘇、供給收縮、庫存低位等因素的影響下，國內工業品仍然具有很強的漲價動力，這種環境與2010-2011年比較類似——首先，2010年下半年的宏觀數據也有所企穩改善；其次，當時部分省市為保證完成“十一五”的單位GDP能耗目標而不惜對一些工業企業“拉閘限電”，造成短期的供給緊張。從當時的市場影響來看，當工業品價格剛開始大漲時，A股市場確實在煤炭、有色等行業的帶動下出現了一波脈沖式上漲。但隨著價格上漲壓力不斷加大，最終倒逼貨幣政策的收緊，從而終結了反彈。反觀當前，市場可能正處在工業品漲價所帶動的脈沖式上漲過程之中，但是這只是一個“看短做短”的邏輯，因為漲價所引發的調控壓力也會越來越大，一旦出現調控進一步加碼或流動性緊張的局面，反彈隨時都可能面臨終結。

平安證券：市場風險偏好將逐漸回升

平安證券指出，市場的成交量和融資余額數據均呈現緩慢上升的態勢，市場在成交回暖的同時來自交易的盈利也正在逐漸增加，我們認為市場的風險偏好仌將緩慢回升，其主要來自于A股市場交易的日益活躍和獲利能力的日漸增加。我們認為利好A股市場的因素有以下幾點：第一，政治上一個核心的確定使得中國在當前全球政治環境中呈現出少有的穩定；第二，宏觀經濟短期呈現企穩，部分行業盈利改善較為明顯，其持續性已經較之前的預期有所延長；第三，流動性仌然寬裕，不存在流動性拐點的可能(通脹預期似乎在上升，但通脹的小幅上行，債市的敏感性大大強于股市，同時對于流動性拐點的估計為時太早，我們預計2017年迚一步降準是大概率事件)；第四，存量流動性資產配置傾向于權益資產，同時資金正在調整風險收益偏好(高風險高收益對應無風險利率確定的下降趨勢)；第五，深港通開通在即，A股市場面臨再一次開放的重要時間窗口。

當然當前市場猶豫于美國大選和聯儲加息時間窗口下風險評價的一次性調整，在這種風險評價的調整中，海外風險資產的敏感性進進大于A股，因此海外風險資產的波動在過去一段時間顯著增大了。

前期監管周期趨嚴的壓力帶來了中小創和主板的估值差異呈現趨勢性下降。最新的數據顯示創業板估值/上證A股估值和中小板估值/上證A股估值已回落至4.2和3.2倍，估值差異回到2013年5月的水平，顯示市場的高估值風險有所釋放。同時在國企板塊和供給側改革領域等主板板塊估值上移的帶動下，市場出現了較為明確的獲利機會，市場的風險偏好有望迚一步提升，隨著短期內市場對于全球不確定因素的風險評價調整到位，我們認為A股市場的上行機會仌處于開始階段。

關于大宗商品，國信證券與廣發證券的觀點相對悲觀，而平安證券魏偉則看好周期行業，市場將重回周期邏輯，重新回到盈利改善的角度，上游的業績彈性最大，中游的業績彈性也會逐漸顯現，特朗普的上臺僅僅是增強了周期邏輯，而在此之前市場已經做出了選擇。在今年剩下的時間窗口，市場的邏輯將重回周期為王的時代(類似于2009年)，PPI的通縮周期從2012年3月持續到了2016年8月，長達54個月的工業品通縮周期已經結束(對股票市場來說通脹周期尚顯遙遠，更重要的是通脹在2017年并不是確定發生的)。這是市場當前可以進行的確定性博弈，是當前市場環境下性價比較高的主攻方向。

對于后市以及投資策略，平安證券表示，我們重申市場在未來兩個季度內會維持緩慢震蕩上行的態勢。短期市場機會將圍繞政策主線，即混合所有制改革、供給側改革、去杠桿等政策収力。配置斱面我們相對看好國資板塊、周期板塊和非銀金融板塊。個股斱面關注安徽水利、亐投生態、山西汾酒、東斱甴氣、昆藥集團、國禎環保、華泰證券、廣収證券、華新水泥和陽泉煤業.

華泰證券：慢牛換芯，盈利牽牛

對于當前A股情形，華泰證券表示，企業盈利能力持續修復夯實A股慢牛。我們提出的供給側慢牛兩步走已經兌現。當市場依然擔心中國經濟陷入流動性陷阱時，我們進一步提出，中國正在慢慢走出2011年以來的償債周期，開啟一輪可持續的盈利修復周期，A股迎來“慢牛換芯，盈利牽牛”。A股運行主導因素已經從分母端貼現率過渡到分子端企業盈利。這一輪“盈利牽牛”的持續性將大過2011年以來的任何一次。伴隨著企業擴大資本開支的意愿逐步恢復，實體經濟逐漸走出償債長周期并進入補庫短周期，2017年政府擴張周期搭配供給側改革等制度紅利釋放，A股企業盈利能力進入久違的可持續修復期，A股市場將呈現慢牛格局。

市場擔心本輪企業盈利修復只是曇花一現，但是華泰證券認為，今年以來A股企業的現金流改善是內生性的，表現為經營性現金流占比和銷售現金收入同比增速提升。A股非金融企業構建固定資產現金流支出同比增速為表征的企業資本開支擴張意愿出現緩慢回升態勢，而以償還債務現金流支出同比增速為表征的債務償付壓力在下降，反映經歷了五年的償債周期之后，企業投資意愿增加，償債意愿減少。三季度A股非金融上市公司杠桿率創出新低，而資本回報率已經出現拐點且與借貸成本差值回升引導民間投資進入正反饋，民間固定資產投資增速7月以來連續三個月從底部企穩回升，進一步反映實體經濟投資意愿增強，“脫虛入實”初見成效。

對于經濟周期和庫存補給，華泰證券認為，經濟短周期進入主動補庫存階段，經濟內生性增長動力加強。自2014年開始，中國經濟經歷了2年主動去庫存階段，當前庫存水平創2008年危機以來新低。而在經濟總需求恢復，供給側改革影響之下，原材料庫存正在回補。十八屆六中全會“核心”確立，地方官員大部分已調整到位，戶籍制度改革加速，地方政府錢袋子逐漸寬裕，新一輪政府擴張周期將使得投資端繼續保持高速增長，低庫存水平下的上游改善將傳遞至中游制造支撐制造業投資。A股盈利能力隨著補庫存而繼續改善。當前低利率環境下，企業自上而下的主動補庫存有助于促進A股盈利持續1年左右的溫和回升，我們預計2017年全部A股凈利潤同比增速為5-8%，盈利能力持續改善。另外，華泰證券還表示，持續性盈利修復周期推動風險偏好繼續回升，流動性保持中性。

投資策略上，華泰證券指出，行業配置從上游轉移向中游，主題投資聚焦“新動能補短板”依據我們對盈利修復由上游向中下游傳遞的判斷，行業配置要逐步從上游向中游轉移。匯總三條配置主線后建議關注鋼鐵、建筑、機械、軍工、煤炭(附行業配置表).1)現金流恢復較好且資本開支出現擴張的行業(建筑、化學原料、化學制品等)；2)處于政府擴張產業鏈上且庫存水平較低的行業(煤炭、機械、建筑等)；3)債務成本下行受益最明顯的行業(煤炭、有色、鋼鐵)。主題投資布局“新動能補短板”，關注兩條主線：1)受益政府支出擴張補短板的“美麗城市”主題：裝配式建筑(杭蕭鋼構)、海綿城市(華控賽格)；2)新動能加強的市場化改革方向：混改(中國聯通)、債轉股(海德股份)、土地流轉(輝隆股份)、電力改革(廣安愛眾).