【張育軍做錯了什么:清理2萬億配資 損失20多萬億市值】9月16日下午，A股市場在沒有任何利好消息中莫名出現了千股漲停。收市之后三個小時，中紀委官網發出消息，證監會主席助理張育軍涉嫌嚴重違紀，正在接受組織調查。

A股斷崖式暴跌真相逐漸浮出水面。

9月16日下午，A股市場在沒有任何利好消息中莫名出現了千股漲停。收市之后三個小時，中紀委官網發出消息，證監會主席助理張育軍涉嫌嚴重違紀，正在接受組織調查。

張育軍被調查顯然已經被市場洞悉并做了利好的解讀。

不過，情況似乎有些不對，一個專家級的領導落馬怎么反倒成了利好的理由？

不管怎么說，張育軍可以算是證券行業的權威?，F年52歲的張育軍任中國證券監督管理委員會主席助理。他曾執掌深交所8年時間，在任上籌建了創業板，隨后轉任上交所總經理。不論證券理論還是實務，張育軍都堪稱熟悉，他也是迄今為止國內唯一執掌過上海和深圳兩大交易所帥印的官員。同時，他還擁有北大經濟學博士、人大法學博士學位，碩士則畢業于被稱為金融界黃埔軍校的五道口金融學院。

市場顯然將張育軍與中信證券窩案聯系在了一起。

9月15日，中信證券總經理程博明、運營管理部負責人于新力、信息技術中心副經理汪錦嶺等人因涉嫌內幕交易、泄露內幕信息被公安機關調查；而在半個月前，還有包括中信證券董事總經理徐剛、金融市場管委會主任劉威等在內的4名中信證券高管，因涉嫌內幕交易被采取強制措施。

張育軍與程博明師出同門。中信證券被市場懷疑在救市過程中牟利，而張育軍則據說是本次救市的總指揮。

就在剛剛過去的三個月時間，中國證券市場經歷了從大漲的牛市迅速成為暴跌的熊市，市場參與者幾乎悉數深套。

屢屢千股跌停、偶爾還有千股漲停；股指都呈斷崖式下跌；數百家私募基金被迫清盤，公募基金則被深套，散戶就更如任人宰割的韭菜。

張育軍究竟哪些方面違紀無從考證，但其被查似乎與本輪股市大動蕩不無關系。

張育軍做錯了什么？根據公開報道我們可以發現一些線索。

4月16日，張育軍曾召開會議，稱兩融業務運行良好風險可測可控，券商不得開展場外配資、傘形信托；彼時證券市場呈現加速上升的狀態，日均成交量高達2萬億元。此次言論似乎表明監管層一直明白場外配資，但只是要求券商不得參與。

5月22日，張育軍調研證券公司，要求機構警惕兩融風險；彼時券商融資融券余額高達2萬億元，每天融資買入額也高達2000億元。此時監管層似乎已經感覺到了配資風險，但并沒有做深入調研，至少時至今日沒有看到監管層呈現出一份關于場外配資的數據報告。

6月15日，上證指數跌2%，次日再跌3.47%。自此拉開了A股市場一瀉千里的大跌序幕。從6月15日到7月8日，上證指數暴跌31.52%，深成指跌38.28%，期間兩市成交近30萬億元，總市值損失20萬億元。此種跌速甚至超過2008年金融危機時期。

7月8日，張育軍召集多家券商負責人開會，對維護市場穩定提出五點意見，自此展開了一輪救市行動。

包括中信證券在內的21家證券公司決定以2015年6月底凈資產的15%出資，合計不低于1200億元，用于投資藍籌股ETF。本可以給實體經濟輸血的IPO也宣布暫停，甚至已經參與打新的資金都被退回到賬戶。

高盛指出，中國為遏制股市下跌而投入的救市資金達1.5萬億元。根據Kinger Lau等高盛策略師撰寫的一份報告，所謂的“國家隊”僅8月份一個月就投入了6000億元救市，而迄今投入的資金總量相當于中國流通股市值的9.2%。

如此多的資金不僅沒有救起A股市場，反而屢屢出現千股跌停的現象。這不能不讓人懷疑救市中間出了問題。張育軍是否與中信證券窩案有關無人知道，但從市場暴漲暴跌中顯然可以看出監管層存在的核心問題。

首先是對于場外配資的態度，從先前的曖昧態度到后來的突然出擊要求平倉，中間沒有任何的緩沖余地，也沒有看到對場外配資的詳細調研和出現意外情況的預案準備。據券商估算，場外非法配資盤至少在上萬億元，加上7000億元的傘形信托和2萬億元的融資融券，杠桿資金高達4萬億元。當時市場日總成交額不過1.5萬億元，而在配資盤集中的中小創市場日成交量不足5000億元，上萬億元的配資集中平倉想不造成踩踏恐怕也難。

其次是救市過程沒有詳細研究和部署，奇怪的是擁有上萬億資金并承擔救市大任的中證金根本不了解市場，更沒有操盤手，最后只好任由幾大券商派出操盤手替中證金買入股票。問題隨之而來，各大券商都有自營資金入市且幾乎都被套牢。在這種毫無監控和協調的操作中，各券商利用資金優先救自己的重倉股也沒有什么不可以的，而在下跌過程中各路機構利用股指期貨做空牟利成了首選。這樣一來整個市場除了中證金之外都成了空頭，中證金的操盤行動也就成了各路機構牟利的對手盤。最終也就只能以救市資金消耗殆盡而告終。

雖然暴跌始于配資強平，但監管層卻始終未見收手。就在8月下旬，張育軍再次在烏魯木齊召開會議，稱要反思這次證券市場波動的問題，并仍要求及時清理配資。后來甚至連傘形信托產品也被要求限期平倉。

毫無疑問，張育軍是資本市場的一流專家。然而，資本市場專治各種不服，不管是多年賺錢的“股神”，還是長袖善舞的資本玩家，在變幻莫測的資本市場面前都很脆弱。沒有實戰經驗的專家無視市場規律一樣會被反復扇臉，此輪股災及后來的救市就是一部活生生的市場教育課。股災既教育了投資者要控制風險，也明示了市場規律絕不可違。監管層為了清理2萬億元的場外配資，結果不僅讓資本市場損失了20多萬億元的財富，還使A股市場從有利于改革的牛市變成了奄奄一息的熊市。

正如許小年教授所說，監管層最大的問題在于缺乏常識。張育軍的問題恐怕也在于此。