【浙江正元IPO:應(yīng)收賬款居高不下 稅費(fèi)補(bǔ)貼占凈利潤近半】值得玩味的是，浙江正元此次IPO可謂“生不逢時(shí)”，早在2012年預(yù)備上市之時(shí)，浙江正元便遭遇史上第8次暫停IPO，等到今年7月3日剛剛更新招股說明書，再次碰上史上第9次暫停IPO。

歷時(shí)近兩年，浙江正元智慧科技股份有限公司(下稱“浙江正元”)的IPO進(jìn)程依舊在原地踏步。

早在2013年11月，浙江正元就在沖刺IPO。彼時(shí)，浙江正元已經(jīng)通過了相關(guān)機(jī)構(gòu)的上市環(huán)保核查。然而經(jīng)過兩年的努力，這家主營一卡通的公司IPO依然處于預(yù)披露環(huán)節(jié)。

7月3日，浙江正元披露了招股說明書，擬于深交所上市，計(jì)劃發(fā)行股票總量不超過1666.6萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，保薦商為中信證券。

值得玩味的是，浙江正元此次IPO可謂“生不逢時(shí)”，早在2012年預(yù)備上市之時(shí)，浙江正元便遭遇史上第8次暫停IPO，等到今年7月3日剛剛更新招股說明書，再次碰上史上第9次暫停IPO.

上一次IPO暫停時(shí)間為史上最長，長達(dá)14個(gè)月，而此次，證監(jiān)會(huì)何時(shí)重啟IPO依舊是個(gè)未知數(shù)。

與此同時(shí)，浙江正元也面臨著產(chǎn)品銷售區(qū)域集中、存貨高企、凈資產(chǎn)收益率下降、應(yīng)收賬款逐年增加等各類風(fēng)險(xiǎn)。

招股說明書顯示，2012-2014年，浙江正元加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為28.56%、18.05%、17.84%，逐年下滑。時(shí)代周報(bào)記者就上述疑問及風(fēng)險(xiǎn)致電浙江正元，對方以相關(guān)部門比較忙為由拒絕接受采訪。

兩遭IPO暫停

早在2013年11月，浙江正元就在為上市做準(zhǔn)備。

根據(jù)2013年10月29日浙江環(huán)保公布的正元智慧上市環(huán)保核查資料，浙江正元正積極開展首次公開發(fā)行股票并在為深交所“創(chuàng)業(yè)板”上市做準(zhǔn)備工作。公司擬首次公開發(fā)行1500萬股，募集資金約2億元，主要投向“智慧園區(qū)協(xié)同服務(wù)平臺(tái)項(xiàng)目”、“營銷客服體系建設(shè)和審計(jì)項(xiàng)目”以及“研發(fā)中心項(xiàng)目”。

然而，當(dāng)年11月3日，證監(jiān)會(huì)史上第8次暫停IPO，長達(dá)14個(gè)月的冰凍期讓浙江正元的IPO被暫停。今年7月3日，浙江正元披露最新招股說明書時(shí)，7月5日晚，恰逢證監(jiān)會(huì)史上第9次暫停IPO，浙江正元的上市計(jì)劃再度被擱淺。

兩次遭遇IPO暫停的浙江正元，上市之路并非一帆風(fēng)順，其招股說明書也透露出公司存在的短板。

公開資料顯示，浙江正元成立于2000年3月，2012年9月，浙江正元整體變更為股份有限公司，主營業(yè)務(wù)為一卡通系統(tǒng)的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)及增值業(yè)務(wù)與運(yùn)營。

作為一家主營一卡通的企業(yè)，浙江正元是行業(yè)中最早開展校園一卡通線上服務(wù)的企業(yè)之一，在國內(nèi)校園一卡通行業(yè)中處于前列，其中直接服務(wù)用戶數(shù)、可控持卡人數(shù)和部分區(qū)域用戶密集度都處于相對領(lǐng)先地位。

作為公司的主要產(chǎn)品之一，一卡通行業(yè)主要應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)閷W(xué)校、企事業(yè)、城市，其研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售及原材料配件采購均不受區(qū)域限制。但高等院校在部分發(fā)達(dá)城市較為集中，這使得一卡通行業(yè)在市場及企業(yè)分布上表現(xiàn)出向經(jīng)濟(jì)、教育等發(fā)達(dá)地區(qū)集中。

從招股說明書來看，報(bào)告期內(nèi)，浙江正元主營產(chǎn)品收入主要集中在華東地區(qū)。2012-2014年華東地區(qū)的營業(yè)收入合計(jì)占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為 76.57%、78.87%和77.48%。東北華南地區(qū)銷售額占比不足1%，西南、華中等地區(qū)的銷售占比也皆不足10%。

隨著校園一卡通領(lǐng)域龍頭企業(yè)新開普在去年6月入駐華東市場，其憑借校園一卡通、城市一卡通和金融IC卡等產(chǎn)品和資金優(yōu)勢，對浙江正元原有的市場造成一定的沖擊。

浙江正元在招股書中表示：“公司未來的業(yè)務(wù)重心將逐步向其他區(qū)域拓展，由于國內(nèi)各區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、對一卡通系統(tǒng)認(rèn)知與接受度、公司在不同區(qū)域的市場影響力均存在較大差異，公司在部分地區(qū)的市場擴(kuò)張可能受到影響，從而對公司未來盈利能力產(chǎn)生不利影響。”

毛利率偏低 凈資產(chǎn)收益率下降

毛利率水平較低，同樣成為浙江正元發(fā)展的障礙。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，近三年來，浙江正元近年來發(fā)展形勢較為可觀，其間營收和凈利潤紛紛呈穩(wěn)步增長的趨勢。

2012-2014 年，浙江正元實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入分別為 2.12億元、2.43億元和3.02億元，呈較快增長趨勢，其中系統(tǒng)建設(shè)、運(yùn)營和服務(wù)、智能管控三項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入的復(fù)合增長率分別為16.32%、27.60%和 33.37%。

同期，浙江正元凈利潤分別為1838萬元、2852萬元、3879萬元，與營收一道紛紛呈上漲趨勢。

凈利潤營收雙雙增長之時(shí)，公司的毛利率卻呈下降態(tài)勢。2012-2014年，浙江正元的綜合毛利率分別為42.47%、42.72%、41.32%，其中2014年毛利率較上一年下降1.4%。

對于毛利率下降的原因，浙江正元解釋稱，智能管控業(yè)務(wù)往往與一卡通建設(shè)業(yè)務(wù)配套，在業(yè)務(wù)快速發(fā)展的拓展期，公司為了抓住后續(xù)利潤空間更大的系統(tǒng)建設(shè)業(yè)務(wù)，部分項(xiàng)目會(huì)以較低的報(bào)價(jià)承接智能管控業(yè)務(wù)，從而導(dǎo)致毛利率下滑。

從浙江正元主營業(yè)務(wù)毛利率情況來看，公司業(yè)務(wù)板塊分別為系統(tǒng)建設(shè)、運(yùn)營及服務(wù)以及智能管控三大業(yè)務(wù)板塊。其中，毛利率最高的為運(yùn)營和服務(wù)板塊，2012-2014年，上述板塊毛利率水平高達(dá)84.42%、84.61%、78.22%，同期系統(tǒng)建設(shè)板塊的毛利率為39.39%、40.6%、40.49%。毛利率最低的屬智能管控板塊近三年平均毛利率為23.14%。

不過，在浙江正元的收入結(jié)構(gòu)來看，毛利率較高的產(chǎn)品收入占比卻并不高。三大板塊中，毛利率最高的運(yùn)營和服務(wù)板塊近三年收入占總體收入比例10.04%、10.29%、11.42%，毛利率居中的系統(tǒng)建設(shè)板塊收入占比卻高達(dá)78.11%、73.63%、73.85%。

因此，失去了毛利率最高板塊收入優(yōu)勢，雖然排名靠前，浙江正元毛利率水平在行業(yè)內(nèi)也并無優(yōu)勢。相比之下，同行業(yè)上市公司新開普(300248.SZ)近三年毛利率分別為53.91%、50.59%、52.71%，遠(yuǎn)高于浙江正元。

受毛利率下降等影響，公司近三年凈資產(chǎn)收益率也呈逐年下滑的態(tài)勢。

事實(shí)上，除了毛利率和新開普不在同一水平線上，浙江正元的負(fù)債率也遠(yuǎn)高于新開普。資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)顯示，2012-2014年，浙江正元的資產(chǎn)負(fù)債率分別為54.82%、52.52%、42.32%，而同期新開普的資產(chǎn)負(fù)債率10.39%、12.29%、14.82%。

浙江正元在招股書中表示，公司資產(chǎn)負(fù)債率水平遠(yuǎn)高于新開普，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于新開普，主要系新開普上市融資后，資金較為充裕，導(dǎo)致流動(dòng)比率和速動(dòng)比率較高，資產(chǎn)負(fù)債率較低所致。

不過，時(shí)代周報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，浙江正元在上市之前曾集中進(jìn)行過3次并購，部分并購對象依然處于虧損狀態(tài)，這也在一定程度上使得公司負(fù)債率攀升。

存貨高企 應(yīng)收賬款逐年攀升

雖然從事軟件行業(yè)，但浙江正元的存貨并不低，且呈上升的趨勢。

招股說明書披露，2014年末公司存貨為 6499.41萬元，占流動(dòng)資產(chǎn)的15.5%。2012年、2013年和 2014年，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為 3.04%、3.03%和 2.97%，略有下降。

對于下降的原因，浙江正元在招股說明書中解釋稱：“主要原因是公司近年來業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張迅速，存貨水平相應(yīng)增長也較快，周轉(zhuǎn)速度略有下降。”

從流動(dòng)資產(chǎn)來看，截至 2012年12月31日、2013年12月31日和 2014年12 月31日，浙江正元貨幣資金、應(yīng)收賬款和存貨合計(jì)占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為 89.62%、84.21%和93.37%。

雖然浙江正元的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較大，但流動(dòng)資產(chǎn)大部分被存貨和應(yīng)收賬款占據(jù)。

以2014年公司流動(dòng)資產(chǎn)為例，該年度公司營收賬款達(dá)1.61億元，占流動(dòng)資金比重為38.65%，應(yīng)收款項(xiàng)和存貨總額占流動(dòng)資產(chǎn)整體比重為57.42%，貨幣資金占比僅為39.19%。“一般來說，貨幣資金比重越高企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越小，應(yīng)收帳款和存貨規(guī)模較大，占用了公司營運(yùn)資金，勢必會(huì)對公司的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生了一定的影響，若公司不能加強(qiáng)應(yīng)收帳款的回籠和及時(shí)消化存貨，將會(huì)給生產(chǎn)經(jīng)營帶來負(fù)面影響。”獨(dú)立財(cái)經(jīng)評論人宋清輝對時(shí)代周報(bào)記者表示。

不僅如此，2012年-2014年，浙江正元的應(yīng)收賬款呈逐年上升之勢。隨著業(yè)務(wù)的拓展，2012年-2014年末，公司應(yīng)收賬款賬面金額分別為1.02億元、1.16億元和 1.61億元，占營業(yè)收入比例分高達(dá)48.74%、47.77%和53.49%，此外，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為 2.58、2.22 和 2.18，逐年下降。

面對應(yīng)收賬款逐年增大的風(fēng)險(xiǎn)，浙江正元稱：隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，應(yīng)收賬款可能會(huì)進(jìn)一步增加，如果出現(xiàn)應(yīng)收賬款不能按期回收或無法回收發(fā)生壞賬的情況，公司將面臨流動(dòng)資金短缺的風(fēng)險(xiǎn)，從而公司盈利能力將受到較大影響，甚至營業(yè)利潤下滑 50%以上。

不過，時(shí)代周報(bào)記者記者發(fā)現(xiàn)，2013-2014年，浙江正元的營業(yè)收入增長幅度為24%，而應(yīng)收賬款增長幅度卻高達(dá)38%，明顯高于營收的增長幅度。

“財(cái)務(wù)報(bào)表來看，浙江正元營收能力等各項(xiàng)指標(biāo)都比較樂觀，如此著急上市有可能是為了方便創(chuàng)投類股東的退出，因?yàn)閯?chuàng)投不可能長期持股一家公司。”北京中咨律所賈瑞果對時(shí)代周報(bào)記者稱。而從招股書來看，浙江正元16家股東中，創(chuàng)投公司占了13家。

由于浙江正元的主要產(chǎn)品為一卡通產(chǎn)品，因此也是高新技術(shù)企業(yè)，享受著國家稅收減免與補(bǔ)貼等優(yōu)惠政策。然而，時(shí)代周報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，稅費(fèi)優(yōu)惠補(bǔ)貼幾乎占到浙江正元凈利潤的一半。

招股書顯示，2012年-2014年，浙江正元取得的稅收優(yōu)惠收入分別為公司享受的相關(guān)稅收優(yōu)惠合計(jì)分別為 1168.34 萬元、930.57 萬元和 1127.09 萬元，占同期公司利潤總額的比重分別是44.41%、26.78%和23.91%，分別占營收的20.31%、26.98%、28.92%。

“由于國家政策不可避免將發(fā)生變化，因此，若公司無法繼續(xù)享受相關(guān)的優(yōu)惠政策，則將對浙江正元的業(yè)績產(chǎn)生不利影響。”浙江正元在招股書中稱。