穩(wěn)增長的政策效應(yīng)正逐步顯現(xiàn)在信貸、社融等金融數(shù)據(jù)上，但市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策再次放大招寬松的預(yù)期并未減弱。

觀察最新公布的三季度金融數(shù)據(jù)，有兩個(gè)特點(diǎn)值得特別關(guān)注。首先，9月新增社會(huì)融資規(guī)模升至1.35萬億元，超出市場(chǎng)普遍預(yù)期的1.2萬億元。從結(jié)構(gòu)上看，直接融資中的債券融資放量發(fā)行是新增社融中非常重要的組成部分。其次，9月人民幣貸款增加1.05萬億元，同比多增1443億元，環(huán)比多增2404億元，且從結(jié)構(gòu)上看，中長期貸款占比上升，而票據(jù)融資占比下降。

市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，不論是債券融資放量發(fā)行，還是新增企業(yè)中長期貸款量達(dá)到近幾年高點(diǎn)，都和最近穩(wěn)增長政策持續(xù)加碼有很大關(guān)系，包括專項(xiàng)金融債以及發(fā)改委降低重大基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目資本金比例等在內(nèi)的諸多政策的出臺(tái)和相繼落地，都帶動(dòng)了相關(guān)企業(yè)中長期融資的增加，從而體現(xiàn)在金融數(shù)據(jù)上。

從其他數(shù)據(jù)來看，廣義貨幣(M2)同比增速為13.1%，符合市場(chǎng)預(yù)期;市場(chǎng)利率也基本平穩(wěn)，9月同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為2.05%，比上月高0.26個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低0.92個(gè)百分點(diǎn);質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率為2.01%，比上月高0.22個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低0.92個(gè)百分點(diǎn)。

不過，值得注意的是，在國內(nèi)社會(huì)融資總量擴(kuò)張的同時(shí)，市場(chǎng)流動(dòng)性另一重要來源外匯占款卻在持續(xù)下降。最新數(shù)據(jù)顯示，央行最新公布的9月央行口徑外匯占款為25.82萬億元，環(huán)比減少2641億元，連續(xù)8個(gè)月下降。與此同時(shí)，9月末金融機(jī)構(gòu)口徑外匯占款環(huán)比減少7613億元，至27.4萬億元，降幅也創(chuàng)歷史單月最大紀(jì)錄。

不少研究機(jī)構(gòu)都指出，雖然伴隨著人民幣匯率的企穩(wěn)，外匯占款下降幅度會(huì)收窄，但是短期內(nèi)還看不出外匯占款下降趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn)，外匯占款持續(xù)下降將抵消信貸和社融的增長，貨幣寬松政策的效應(yīng)也將大打折扣。在這種背景下，央行仍將通過各種方式來寬松銀根，為穩(wěn)增長創(chuàng)造合適的流動(dòng)性環(huán)境。

回顧歷史可知，2008下半年，央行曾進(jìn)行了四次降準(zhǔn)和四次降息，降準(zhǔn)幅度達(dá)到4%，降息幅度也在2%，而自2014年11月起，央行已經(jīng)先后五次降息和四次降準(zhǔn)，其中不乏普降加定向降準(zhǔn)的組合。不過，今日之情況已經(jīng)不同于過去，受到中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和國際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境等多重因素影響，外匯占款渠道所帶來的流動(dòng)性補(bǔ)給正在趨勢(shì)性減少。因此，全面的降準(zhǔn)仍然有其必要性和空間。除此之外，考慮到通脹壓力不大，且實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本降幅有限，穩(wěn)增長壓力之下，降息可能性也存在。

降息降準(zhǔn)仍有可能和空間，但還有一點(diǎn)不能忽視，那就是，越來越多的人認(rèn)識(shí)到，貨幣總量寬松的邊際效應(yīng)正在下降，除了“穩(wěn)增長”所帶動(dòng)的基建項(xiàng)目之外，其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求仍然較為疲弱;最近出現(xiàn)的“資產(chǎn)荒”也從側(cè)面說明銀行惜貸情緒仍然嚴(yán)重。如何真正將金融領(lǐng)域的“活水”引入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，一方面有賴于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步復(fù)蘇和整個(gè)金融體系改革的進(jìn)程，另一方面也考驗(yàn)貨幣當(dāng)局的智慧。近期，信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款的推出，就體現(xiàn)了央行定向、定量的調(diào)控思路。我們認(rèn)為，在當(dāng)前復(fù)雜的國內(nèi)外環(huán)境下，結(jié)構(gòu)性和總量政策并行的思路，將繼續(xù)貫穿于未來央行的決策中。(張莫)