【周四展望：重點布局十大板塊優質股】食品飲料行業周報(第42周)：攻守兼備，“業績高增長+估值修復”兩個維度布局反彈行情。

食品飲料行業周報(第42周)：攻守兼備，“業績高增長+估值修復”兩個維度布局反彈行情

類別：行業研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：胡彥超日期：2015-10-21

周觀點：攻守兼備，積極布局反彈行情。本周上證指數上漲了6.54個百分點，創近四個月以來的周漲幅新高，上升明顯的成交額也顯示出市場情緒的進一步回暖。在保證食品飲料板塊防御配置價值的同時，我們認為可以從“業績高增長+估值修復”兩個維度積極布局彈性個股，把握進攻機會，做到攻守兼備。(1)防御為先，配置低估值藍籌：以貴州茅臺(15x)、伊利股份(20x)、雙匯發展(14x)為代表的消費藍籌股估值水平已經接近歷史底部，大盤震蕩的情況下防御優勢盡顯，有望獲得相對收益。同時建議重點關注估值合理、分紅穩定的洽洽食品(21x)；(2)把握進攻機會，“業績高增長+估值修復”布局彈性個股：重點推薦業績持續高增長個股：在消費整體低迷的宏觀背景不改的情況下，優選業績高增長/反彈明確的個股，重點推薦小包裝銷量延續高增長，營銷改善效果持續顯現的西王食品、高檔酒1573全面反轉態勢明確，經銷體系改善的瀘州老窖以及被低估的未來綜合性肉食龍頭上海梅林，并建議關注盈利復蘇已成定局克明面業及未來幾年增長確定的調味品龍頭海天味業；關注估值修復帶來的投資機會：在上半年的牛市行情中，積極進行渠道及經營模式轉型，擁抱互聯網+的食品飲料個股享受到一定的估值溢價，但是隨著風險偏好的大幅回落，股價大幅調整，在市場情緒得到緩和的情形下估值有望得到修復，重點推薦打造鮮食O2O 外賣生態圈的三全食品以及大健康產業布局持續推進的湯臣倍健，同時建議關注二胎政策以及啤酒行業整合帶來的主題性投資機會。

百威英博整合米勒有望落地，加速啤酒行業拐點到來：10月13日晚，百威英博與SAB 米勒分別發布聲明稱，已就收購案的一些關鍵性條款達成協議，此次收購金額約合1060億美元，如果百威英博成功收購米勒，那么百威英博全球市場占有率將達32%，進一步拉開與第三名喜力(9%)之間的距離。我們認為如果成功收購，因SAB 米勒持有華潤雪花49%的股權，華潤雪花的命運存在四種可能：(1)華潤49%歸于百威英博；(2)遭至反壟斷調查，百威出售華潤或者百威英博部分資產；3)出售全部股權，華潤集團收購，華潤繼續聚焦主業。(4)出售全部股權，其他類型公司收購。由于目前國內噸酒營收低于國際平均水準，行業費用率持續走高，行業競爭進入白熱化。在百威英博收購薩博米勒后，行業第一、第二座次有望拉開，參考美國啤酒行業整合史，行業利潤率拐點有可能到來，噸酒價值有望重估。

10月投資組合：西王食品、張裕A、貴州茅臺。齊魯食品飲料10月組合三只股票分別為西王食品、張裕A、貴州茅臺，截止10月16日收盤，分別漲幅為1.6%、7.4%及5.6%，組合收益率為4.8%。

海外TMT行業：中報挖掘，移動端深入滲透(廣告/手游/電商)、云端化、O2O

類別：行業研究機構：光大證券股份有限公司研究員：賀華平，秦波日期：2015-10-21

2015年中期業績挖掘：移動端變現(廣告/手游/電商)、云端化、O2O

2015Q3業績即將開始，盡管如此，結合前期北京深圳13家海外TMT上市公司聯合調研了解的最新行業動態，同時跟蹤分析了4家美國TMT巨頭的動態。希望我們“遲來的總結”能給您投資帶來些許啟示或幫助。無論從調研還是從中期業績總結梳理，我們發現國內公司明顯的特征和趨勢是互聯網全方位高粘性地綁定用戶：(1)移動互聯網深入滲透下的變現在加速，主要通過移動廣告(百度移動搜索、騰訊、獵豹移動等)+手游+移動電商/支付；(2)互聯網公司產品重心開始從對消費者級的服務(2C市場：衣食住行、社交、廣告、電商、游戲、醫療等)逐步延伸到對企業級的服務即2B市場，而布局云是他們共同的選擇和切入口，無論是巨頭TABLE，還是金山、網易、金蝶/用友/暢捷通等都大力投入云服務產業；(3)O2O的線下端越來越被重視，而垂直細分互聯網領域也試圖加強交易環節的切入。(4)成為平臺形成生態圈進而為用戶提供更全面的服務，是所有互聯網及軟件公司在新型網絡業態下的期望愿景。相對來說，4家美國TMT巨頭的特征是他們都意識到原有傳統業務開始有放緩跡象，都努力向不同范疇的新興科技領域擴展：(1)谷歌將創新前瞻性的“射月”業務，包括智能家居、生物科技醫療、無人駕駛和無人機等孵化器項目，跟傳統的互聯網廣告業務拆開；(2)亞馬遜將重點布局企業和數據庫云計算服務，并將新元素注入原來的電商貿易業務，同時向傳媒業務邁進；(3)微軟也從原來的操作系統和軟件特許使用業務轉型到云端業務，加強在高端個人電腦/游戲設備的市占率；(4)蘋果則希望透過可穿戴設備和各種硬件/軟件產品，繼續捆綁粉絲增加用戶粘性。

谷歌移動端廣告業務四面受敵，創新業務尚不能一步到位

谷歌的“現金牛”業務搜索引擎廣告增長正在下滑，因社交網絡等競爭對手在移動端廣告方面有比較優勢，導致谷歌的廣告份額正在給蠶食。谷歌將核心業務跟創新業務分開列，而創新業務比較前瞻性和處于投資研究階段，不能一步到位。我們認為Alphabet公司在短至中期內出現對于股價有影響力的催化劑機會不大。除非他們的創新項目有突破性發展或者在移動端廣告領域作出重大收購。

蘋果全球市值最大，品牌最具價值，但估值便宜，期待假期銷售

蘋果股價從7月下旬開始下跌了約15%，而估值按照2016年P/E計算只有11倍。我們建議在110美元以下可以買進。iPhone6s首個周末銷售量達1300萬，超過iPhone6的1000萬部。而AppleWatch的銷量也比預期好，價格亦算相宜，我們認為蘋果也希望透過可穿戴設備來繼續捆綁粉絲，增加用戶粘性。我們相信在感恩節、圣誕節期間，蘋果手機和手表將會是很受歡迎的禮物，對于這個傳統的旺季起錦上添花的作用。如果按照之前幾代iPhone推出和股價走勢來看，再用14倍的P/E的估值，我們的目標價格為140美元。

亞馬遜傳統電商業務基因改造中，成敗得失，還看云端

二季度扭虧為盈的驚喜，讓亞馬遜云計算(AWS)成為華爾街新寵。AWS營收同比上漲81%，運營收入更飆升407%。另外AWS作為包括Prime串流視頻、媒體、Kindle和電商業務背后的基礎設施，能產生可觀的協同效應。公司也在傳統電商業務方面注入新血，包括搞PrimeDay購物日、為Prime會員提供當日/1-2小時免費配送服務和串流視頻、音樂和照片儲存等的云端服務。最后跟很多國內的互聯網公司一樣，亞馬遜也染指媒體，創造視頻和網生內容。

微軟是返現的現金牛，新興業務蠶食傳統業務，急需提升毛利率

鑒于PC需求放緩和用戶轉到云端，微軟的傳統特許使用業務，包括視窗操作系統和Office，占比漸漸縮小。雖然云計算有關業務的毛利大幅上漲，畢竟，傳統業務相比新興業務毛利率要高，所以我們認為新興業務其實正在蠶食傳統業務。微軟急需增加新興業務的毛利率，否則將帶來的負面影響。但是，現金充裕的微軟股息率達3%，比蘋果的1.8%和美國聯邦10年債券要高。每年雙位數字的派息增長和大量回購股票，對于收入型投資者相當吸引。

BAT布局主要圍繞著移動端、在線支付以及O2O業務進行展開

移動端活躍用戶數方面：微信6億；QQ移動端6.27億；百度移動搜索引擎6.29億；百度地圖移動端3.04億；阿里移動端活躍用戶數達3.07億。在移動支付場景方面：支付寶保持第三方移動支付市場的龍頭地位市場份額77.2%。支付寶憑借兩年前的Allin戰略，取得了移動端的絕對先發優勢，穩穩占領第三方移動支付市場；財付通第三方移動支付金額中，85%來自微信移動社交端口優勢讓支付迅速崛起；在未來戰略方面：騰訊通過QQ錢包和微信支付已將移動支付等業務上升到了戰略高度；百度宣布未來投入200億加大O2O的推廣力度，希望通過用戶的導流和布局線下支付場景突破移動在線支付領域。阿里巴巴除了電子商務，阿里約半數的員工以及關聯公司螞蟻金服和菜鳥，從事著具備重大戰略意義的新業務，包括物流、互聯網金融、大數據云計算、移動互聯網、廣告平臺等業務，以及十年后基于數據技術的健康和數字娛樂業務，“稱之為‘doubleH’產業，HealthandHappiness”。

電子商務板塊2C市場移動化繼續滲透，2B市場盈利模式多元化發展

(1)2C市場移動端占比超過PC端，B2C市場規模增加：在2C電商里我們梳理了美股上市的5家中概電商企業，1H15這些企業GMV合計為14,988億元人民幣，同比增長42.5%，占國內網購GMV總量的92%。其中阿里巴巴體量仍然保持最大，但GMV增速有所放緩；而京東和唯品會GMV仍然保持超過80%高速增長。就活躍用戶數來看，阿里巴巴始終保持龍頭地位達3.67億人，同比增長31.5%；而京東增長最為迅速，同比增加72.3%達1.18億人。移動端占總收入比重中，唯品會占比最大，達到了76%。(2)2B市場增速放緩，盈利模式多元化深入推動交易規模增長：梳理了6家上市企業：其中阿里巴巴B2B業務占比最高，繼續保持領先地位，B2B業務營收42.88億元，同比增長25.3%。

游戲板塊：與國際巨頭差異很大，國內手游呈快餐模式；轉型賽事運營

2Q15中國移動MM出現了多個省市計費被連續關停的突發情況，對整個移動端游戲行業造成巨大影響，導致Q2移動端游戲收入增速下滑至14.4%。但移動端游戲收入占比仍然保持上漲態勢，移動端收入占總體收入的比重逐年增大，2Q15PC端游戲收入占比首次低于50%。上半年，網絡游戲行業Top15的上市公司中，有8家公司完全側重手游，且呈現出目前國內手游市場的研發周期及成本低而收益快的特點，普遍得到游戲公司青睞。中國企業較國際游戲巨頭相比，側重有明顯差異。以動視暴雪為例，2Q15動視暴雪網絡游戲及移動端游戲收入僅占30%，電視游戲(Xbox、Wii、PS4等)收入占比卻達到了51%。隨著硬件的不斷創新，我們預期未來移動端游戲將有望在虛擬現實及電視端端口延伸發展。

在線教育行業政策頻出+并購/戰投齊驅，K12教育試圖切入體制內

我們仔細梳理了18家在香港、美國和A股及新三板上市的具有代表性的教育企業中期業績情況：2015上半財年總營收為101.62億元，同比增長19.47%；凈利潤為13.48億元，同比增長19.73%；整體毛利率輕微下滑0.53個百分點至52.14%，整體凈利率基本維持不變13.26%。整體ROE和ROA均值分別為7.2%和5.16%，港股美股和A股公司與均值更吻合，新三板各企業則差異較大。同時，從18家教育公司整體營收及利潤構成分析，我們發現，7家港股&中概股營收占比從2014年H1的79%降至77%，同時凈利潤更是從占比81%大幅下滑至64%，而3家A股教育公司總營收占比分別從7%提升到8%、凈利潤占比從8%提升至13%；8家新三板教育公司營收占比從14%提升至15%，凈利潤占比則從11%大幅提升至23%。總體表面上，目前港股美股上市的教育類企業的營收增速要大幅落后A股和新三板企業，盈利能力也有較大差距；然而我們發現其原因是A股和新三板更能借助資本市場的進行大量的收購和戰略投資入股相關教育產業鏈公司，進而獲得較快的發展。

國內外在線旅游：出國游需求大增，移動占比提升，O2O垂直整合

7家在美國上市和具有代表性的在線旅游公司2015上半年整體營收為580.4億元人民幣，同比增長17.64%；凈利潤為64.4億元人民幣，同比增長1.46%。

國外公司的營收占比雖然以倍數高于內地公司，但是同比增長卻以倍數少于國內公司。2015上半年國外在線旅游上市公司整體營收為484.5億元人民幣，同比增長11.5%，而國內旅游上市公司整體營收為95.9億元人民幣，同比增長高達63.3%。

汽車、房產、招聘等垂直互聯網領域里紛紛關注戰略轉型

我們分別選取了在分類信息、汽車、房產和招聘領域的7個中概股作為分析樣本：58同城營收超預期，利潤受到家業務拖累虧損；面對汽車銷量增速放緩，汽車互聯網戰略各不同；商品房銷售回暖，房產互聯網做電商平臺快速轉型；互聯網招聘規模擴大，精細化運營模式更具優勢。

軟件行業業績符合預期，云計算、大數據、平臺化引領趨勢向好

在香港上市的7家軟件公司，2015年上半年營業收入合計64.64億元人民幣，同比增長23.18%。其中金山軟件以增長68.48%領跑；歸屬股東凈利潤合計2.09億元人民幣，同比下滑42.77%；毛利率方面，ERP巨頭金蝶國際、暢捷通位居7家樣本公司的第一、二位，高達91.94%和79.09%；凈利率方面，中國擎天軟件在樣本公司中最高，為32.03%。軟件公司紛紛加快移動化、云端布局，搶占市場先機，同時IT服務業呈現出跨界融合和轉型升級的明顯特征。

醫藥生物行業：國企改革浪潮再起，風起云涌且看百家爭鳴

類別：行業研究機構：中國銀河證券股份有限公司研究員：李平祝日期：2015-10-21

1、本報告特色、邏輯及主要結論。

本報告區別于市場其他報告的最大特色：系統性自上而下梳理52家醫藥上市國企，并分析歸納出醫藥上市國企改革進度及預期“一覽表”(P19表4).

從歷史到未來，從宏觀到微觀，從中央到地方，從已有案例到未來預期，本報告對醫藥行業的國企改革做了詳細分析。

宏觀方面，我們梳理了國企改革的歷史邏輯、頂層設計目標、中央層面和地方層面的政策。回到醫藥板塊，我們創新性的通過醫藥上市公司按照所在省份醫藥資產戶數和資產額將其劃分為大平臺國企和小平臺國企。進一步分析出央企和大平臺國企多以整合重組為先--先做大再做強，小平臺國企多先引入戰略投資者并改善激勵機制--先做強再做大。為后面篩選重點標的預測其他企業國企改革的可能動作提供了指向性的思路。

最后我們通過政策導向、平臺大小、改革動作的幅度及帶來的業績彈性變化幾個維度篩選出最值得關注的國企改革標的：央企平臺國藥股份、國藥一致、現代制藥，大平臺地方國企太極集團、哈藥股份、南京醫藥，小平臺地方國企聯環藥業、浙江震元。

2、本報告主要核心觀點及內容。

1)“頂層設計”方案公布，第三輪國企改革風起云涌。近30年來，我國已經經歷了兩大輪國企改革。主題、路徑和突破點各有不同，但是核心邏輯都是為了提高國有資產的配置效率，激發國企的活力。萬眾矚目的《關于深化國有企業改革的指導意見》于9月15日印發，標志著第三輪國企改革掀起浪潮。

2)醫藥屬競爭行業，亟需通過改革提升效率。醫藥行業屬于競爭性行業，以追求經濟效益最大化為主要目標，未來國企改革的方針一定是放開市場化運營。醫藥板塊上市公司國企經營表現低于民企，改革有望帶來經營效率的改善，從而驅動醫藥國企的內生增長，進而提高資本回報率。

3)次第花開，地方國企有望率先受益改革。地方國企數量多，且具備更大的經營效率提升空間。地方國企受政策傾斜，更易獲得補助和資源。地方國資委改革意愿強烈，動作加快。頂層設計方案的出臺更是為地方國企明確了進一步落地的正確方向。

4)做大做強是根本：新一輪國企改革進程和預期分析。對于央企和平臺較大的地方國企，旗下資產很多有資產注入的資本和條件，又因為本輪國家鼓勵集團整體上市和并購重組，故具有很大的整合機會和預期，我們預期這些企業會嘗試資產重組和注入從而帶動改革，優化結構避免同業競爭，先做大再做強。對于平臺較小、旗下資產不豐富的地方國企和校企，我們預期他們會通過引入戰略投資者開展混合所有制改革輔以激勵機制先做強，再通過尋找一系列并購重組的機會實現做大。