今年一線城市土地成本已經占到房屋售價的40%，大多數房企已經放緩了土地購置的步伐。房地產投資的持續減速以及土地出讓及新開工的同比下滑，支撐了市場對于房價持穩前景的信心。

今年一線城市土地成本已經占到房屋售價的40%，大多數房企已經放緩了土地購置的步伐。房地產投資的持續減速以及土地出讓及新開工的同比下滑，支撐了市場對于房價持穩前景的信心。

土地成本的飆升導致再投資回報率低迷，而房企拿地的熱情也創下歷史新低，這顯示出對房地產市場信心仍然不足。高房價對購房者的承受能力也構成考驗，中國房地產市場仍值得擔憂。

在2015大中華區峰會上，高盛高華董事總經理、房地產研究主管王逸表示：“年初至今，中國一線城市、二線城市及大型三線城市的房地產市場均實現了強勁的交易量復蘇。在絕對庫存并未明顯改善的情況下，銷售的快速回暖已經帶動主要城市的庫存數量出現明顯的下降趨勢。”

房地產投資日漸低迷

在2015年前8個月中，全國房地產交易量同比上升了7%，而各線城市均呈普遍回升之勢。王逸表示，房地產投資的持續減速以及土地出讓及新開工的同比下滑支撐了市場對于房價持穩前景的信心。

除此之外，其余城市的住宅銷售復蘇依然呈疲軟態勢。對于鄂爾多斯(樓盤) 這類“鬼城”形成是結構性供應問題導致的，預計在這一輪的房地產市場調整中將很難復蘇。

從目前的情況看，中國房地產市場的供應面收縮已達到創紀錄的水平，各城市的房地產庫存均呈下降走勢。王逸援引數據表示，“住宅土地出讓繼2014年同比下滑34%之后，今年前8個月同比收縮了41%，大約相當于過去五年均值的一半；新開工面積繼2014年同比下滑11%之后，今年前8個月收縮了17%。”

而在2014年放緩之后，房地產投資活動依舊非常疲弱。按照現在儲備的情況看，開發商2016年的資本支出將較2015年有所減少。高盛表示，現在開發商的購地情緒不是很高，即使房市后期回暖，2016年資本支出相比2015年也會是持平或下降，經過這么多年過度供應的問題堆積，房地產投資需要有一兩年的放緩。

截至目前，房企拿地成本占合同銷售額的比例創下歷史新低。研究數據顯示，土地成本的飆升對房企盈利空間的擠壓不容小覷。今年一線城市(北京(樓盤) 、上海(樓盤) )土地成本已經占到房屋售價的40%，因而大多數房企已經放緩了土地購置的步伐。

以北京為例。2015年10月，北京地區共計有26宗地塊被出讓，起始總價高達515億。開發商普遍采取抱團拿地的方式，但房企聯合拿地之后，市場上便傳出消息稱，由于購置成本較高，碧桂園可能退出此前與中國金茂聯合拿下的地塊，之后又傳出招商置地和華潤也選擇退出之前和華僑城聯合拿下的土地的消息。

每一輪房地產行業的調整都是由于開發商資產負債表的壓力不得不降價銷售的結果。但明年開發商現金流的情況將較2015年有所改善。一方面2015年部分銷售資金將在2016年收回；另一方面，對上市開發商來說，儲備和項目大部分都在一、二、三線城市，均價會有同比回升。

開發商整體債務可控

開發商也與其他同業一齊步入去杠桿進程。大多數企業已放緩了土地購置步伐，土地購置支出與合同銷售額之比已降至記錄低點。若計入年初至今土地出讓平均成本的上升，那么按交易量計算的比例會顯得更低。由于銷售強勁而土地購置低迷，開發商今年上半年的合同銷售增速再度高出了整體債務增幅。

高盛預計2015~2017年，預期開發商的凈資產回報率將處在5年低點，但這結論卻是基于債務零增長的假設而做出的。隨著房地產價格企穩，這一凈資產回報率已是開發商無需再度加杠桿的情況下可以維持的水平。

與此同時，自2015年9月中旬以來，中國開發商發行的高收益債券價格已從9月初的水平反彈，而其他領域的高收益債券依然表現不振，包括中國非房地產企業所發行的高收益債券。

基于企業2015年上半年末的負債情況，定于2015年下半年和2016年到期的債券規模分別為10億美元和51億美元，分別為截至2015年末和2016年末行業總負債的0.4%和2%，而且償債高峰要到2019年上半年才會到來。

中西部發展優勢明顯

在需求方面，與2008年下半年經濟大好、需求旺盛的大環境不同，目前老百姓購房更趨于理性。除非成交量能夠高于2009年，否則房產庫存會出現加速上漲的局面。

因此在限購令、限房價以及貸款對于行業整體控制的前提假設不變的情況下，房價會有一個緩慢下跌的調整過程。地方政府和中央政府政策調控的步調會逐漸趨向一致，同時開發商的現金流壓力會隨著庫存不斷上升而加劇。

王逸表示，預計短期不會出臺新的調控政策。限購令的出臺以及第三套住房貸款的暫停等措施已足夠嚴厲，屬于政府在高通脹預期下做出的決策。但是在執行力度上，各大銀行操作依然較松，如果現有政策嚴格執行的話，房地產市場的走勢，應該與中央政府的意志一致。

高盛首席中國策略師朱悅表示，即便房地產價格跌20%，也并不意味著所有銀行的信貸全都是按照房價最高峰的時間點來計算，很多貸款2005年或2007年已開始發放，這一段時間已經有了很大的升值趨勢，因此，整個房地產信貸的系統性風險影響可能沒有想象中大。

此外，高盛認為，中西部的發展空間依然較大，老百姓收入提高，產業結構升級，對于地產行業持續成長非常重要。因此，擁有較穩定的成交量，特別是業務在中西部覆蓋范圍較大的，例如萬科、恒大這些比較注重資產周轉的這些房產商，將會有優異表現。

人民幣貶值沖擊有限

在8月11日人民幣匯改之后，海外上市開發商的股價平均下跌了17%，大于同期MSCI中國指數14%的跌幅。除了對中國增長前景和決策層風險管理能力的信心減弱之外，需要指出的是海外上市開發商的外幣債務仍相對較高。

但內地上市開發商所受沖擊較小，因為它們幾乎不存在當期資產負債錯配的情況。