—— 2015 年12 月CPI 和PPI 數據點評

1、當市場都看好春季行情時，你該干什么？ 債券市場春季行情，所指的就是春季一般機構配債的需求會有所增加，部分原因在于銀行等機構在年初時配債額度初始放出，另有部分原因在于 1-2 月份會形成一個交易洼地。一般在 10 月至次年 3 月這段期間，整體成交額的均值呈現出一個“N”型(先上、后下、再上)，而國債收益率也呈現出一個反“N”型(先下、后上、再下)，反“N”型的第三段下降才是債券市場的春季行情，而在春季行情之前， 當債券市場收益率逆季節性時，往往是貨幣政策或經濟基本面快速變化所致。

我們對今年上半年季節性判斷主要源于以下幾點：一、貨幣政策顯著收緊的可能性很小；二、經濟基本面大概率下后期穩定，可能不會出現大幅波動。因此，無論是 1-2 月的利率季節性推升，還是3-5 月的推降利率，這種季節性的影響在大概率下是難以證偽的，相對于 1-2 月可能存在的季節性風險，我們更推薦在季節性蜜月期(3-5 月)博取利率的波段操作。 我們建議密切關注利率和供給的關系，一旦當利率處于非需求推動的上升期時(沒有伴隨信貸、融資規模等指標的加快)，很可能供給約束下會出現新一輪的寬松政策，以給利率一個下沖空間。

2、市場策略：長端收益率存在繼續上行的可能過去一輪貨幣政策對流動性釋放的力度不夠，加之近期外部流動性再次偏緊，造成債券市場的短端收益率的企穩反彈。即使后期貨幣政策再次寬松，流動性供應的增速也很難超過資金需求的增速，因此，債券市場短端收益率今年的空間有限，可能呈現出鋸齒型震蕩的特征，然而從上半年來看，短端配置價值還是會略高于長端。 長端收益率之前一路下降的走勢受到兩個因素的影響：季節性以及名義增速。

2015 年下半年以來，雖然市場對經濟邊際企穩的預期逐漸上升，但是名義增速尚繼續下探；從季節性角度來看，由于四季度是一個債券配置的旺季，債券市場交易量一路走高，四季度長端收益率出現了超調現象。據我們測算，目前10 年期國債收益率的理論水平在 2.9%左右，尚存繼續上行的可能。

由于 1-2 月是交易淡季，加之經濟進入盲點期，估值修復可能是長端收益率的關鍵推動力，我們預計長端收益率或將繼續企穩上行，并帶動中評級信用收益率企穩上升。從今年來看，債券市場趨勢并不明顯，波段操作可能是獲取超額收益的關鍵手段，但我們推薦在 3-5 月進行債券市場的波段操作，疊加上債券市場春季行情的話，操作會具有更大的安全性。