美國(guó)再次進(jìn)入加息周期，美元走強(qiáng)，這次會(huì)亞洲金融風(fēng)暴會(huì)卷土重來(lái)嗎？

1997年前，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息，美元進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)周期，熱錢(qián)紛紛回流美國(guó)，加之東南亞經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部脆弱性和應(yīng)對(duì)適當(dāng)，引爆了亞洲金融危機(jī)，部分經(jīng)濟(jì)體甚至被洗劫。在以索羅斯為首的國(guó)際對(duì)沖基金攻擊下，泰銖崩潰，菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬來(lái)西亞林吉特，甚至連新加坡元在內(nèi)都一一失守。危機(jī)不斷擴(kuò)散，引發(fā)韓國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)，沖擊日本金融業(yè)，最后還導(dǎo)致俄羅斯和巴西爆發(fā)債務(wù)危機(jī)，當(dāng)時(shí)全球最大的對(duì)沖基金之一，長(zhǎng)期資本也在危機(jī)中倒閉。

近20年過(guò)去了，美國(guó)再次進(jìn)入加息周期，美元走強(qiáng)，這次會(huì)亞洲金融風(fēng)暴會(huì)卷土重來(lái)嗎？本文先回顧97年亞洲金融危機(jī)歷程，剖析原因，最后比較分析目前新興市場(chǎng)現(xiàn)狀，判斷發(fā)生危機(jī)的概率。

1、1997年亞洲金融危機(jī)回顧

1997年之前，隨著美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息抑制通脹，這導(dǎo)致熱錢(qián)紛紛回流美國(guó)。原先受益于熱錢(qián)流入，享受經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格繁榮的東南亞各國(guó)普遍面臨資本流出、匯率貶值的壓力，成為國(guó)際對(duì)沖基金覬覦的獵物。

1997年1月，索羅斯基金聯(lián)合其他國(guó)際對(duì)沖基金對(duì)覬覦已久的東南亞金融市場(chǎng)發(fā)動(dòng)攻擊，一開(kāi)始就是大肆拋售泰銖。為維持固定匯率，泰國(guó)央行入市干預(yù)，動(dòng)用約120億美元吸納泰銖，一方面禁止本地銀行拆借泰銖給離岸投機(jī)者，另一方面大幅提高息率，三管齊下，泰銖匯率暫時(shí)保持穩(wěn)定。到了5月份，資金大量流出泰國(guó)，泰國(guó)開(kāi)始實(shí)行資本管制。6月份，對(duì)沖基金再度向泰銖發(fā)起沖擊，泰國(guó)央行只得退防，因?yàn)閮H有的300億美元外匯儲(chǔ)備此時(shí)已經(jīng)彈盡糧絕。6月30日，泰國(guó)總理在電視上向外界保證：“泰銖不會(huì)貶值，我們將讓那些投機(jī)分子血本無(wú)歸?！辈贿^(guò)兩天后，泰國(guó)央行被迫宣布放棄固定匯率制，實(shí)行浮動(dòng)匯率制。當(dāng)天泰銖重挫20%，隨后泰國(guó)央行行長(zhǎng)倫差·馬拉甲宣布辭職。8月5日，泰央行決定關(guān)閉42家金融機(jī)構(gòu)，至此泰銖陷入崩潰。在泰銖波動(dòng)的影響下，菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬來(lái)西亞林吉特相繼成為國(guó)際炒家的攻擊對(duì)象，最后包括新加坡元在內(nèi)的東南亞貨幣一一失守。

索羅斯

1997年11月中旬，由于銀行業(yè)支持大企業(yè)過(guò)度擴(kuò)張，積累了大量不良貸款，東亞的韓國(guó)也爆發(fā)金融風(fēng)暴。到12月13日，韓元對(duì)美元的匯率從800點(diǎn)跌至創(chuàng)紀(jì)錄的1737.60∶1，韓國(guó)政府不得不向國(guó)際貨幣基金組織求援。韓元危機(jī)也沖擊了在韓國(guó)有大量投資的日本金融業(yè)。1997年下半年日本的一系列銀行和證券公司相繼破產(chǎn)。東南亞金融風(fēng)暴演變?yōu)閬喼藿鹑谖C(jī)。

亞洲金融危機(jī)打擊了全球石油需求，油價(jià)暴跌，導(dǎo)致俄羅斯股市、匯市急劇下跌，發(fā)生金融危機(jī)乃至經(jīng)濟(jì)、政治危機(jī)。1998年9月2日，盧布貶值70%。俄羅斯應(yīng)對(duì)危機(jī)的政策的突變，宣布延期償還他們所欠的西方債務(wù)，使得在俄羅斯股市投下巨額資金的國(guó)際炒家大傷元?dú)?，并帶?dòng)了美歐國(guó)家股市、匯市的全面劇烈波動(dòng)，引起全球最大的對(duì)沖基金之一長(zhǎng)期資本的坍塌。到1998年下半年，巴西也發(fā)生了貨幣危機(jī)。直到1999年，亞洲金融危機(jī)才結(jié)束。

2、亞洲金融危機(jī)原因剖析

爆發(fā)亞洲金融危機(jī)的原因較為復(fù)雜，它是一場(chǎng)金融(銀行壞賬、資產(chǎn)價(jià)格泡沫)、國(guó)際收支(經(jīng)常項(xiàng)目赤字)和貨幣(貨幣貶值、資本外流)的綜合性危機(jī)。本文以危機(jī)最早爆發(fā)、問(wèn)題最多、程度最深的泰國(guó)為重點(diǎn)，結(jié)合其他國(guó)家的特點(diǎn)，分析總結(jié)出爆發(fā)亞洲金融危機(jī)的根本原因。

1)泰國(guó)金融危機(jī)的原因分析

1997年亞洲金融危機(jī)之前，東南亞國(guó)家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)趨同，都過(guò)分集中于簡(jiǎn)單的加工工業(yè)，經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)主要建立在從發(fā)達(dá)國(guó)家引進(jìn)技術(shù)和資本輸入的基礎(chǔ)上。為了保持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)，縮小與發(fā)達(dá)國(guó)家的差距，東南亞國(guó)家都大規(guī)模從國(guó)外引進(jìn)技術(shù)和資本，舉債進(jìn)行國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)。東南亞國(guó)家抓住了70年代后發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)行大規(guī)模產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、向外轉(zhuǎn)移資本和傳統(tǒng)制造業(yè)的機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的起飛。但這種繁榮對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)景氣度和美元資本流向具有嚴(yán)重的依賴性，而且易受勞動(dòng)力成本更低的國(guó)家的后發(fā)挑戰(zhàn)。

危機(jī)前1996年，泰國(guó)經(jīng)常賬戶赤字占GDP的8.1%，高于1995年墨西哥國(guó)際收支危機(jī)爆發(fā)時(shí)的情況。經(jīng)常賬戶赤字并不一定會(huì)導(dǎo)致危機(jī)，其實(shí)此前泰國(guó)已持續(xù)了數(shù)十年的經(jīng)常賬戶赤字。因?yàn)橹疤﹪?guó)的經(jīng)常賬戶赤字是由國(guó)內(nèi)的高投資率所導(dǎo)致的，高投資率推動(dòng)泰國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速增長(zhǎng)、出口增長(zhǎng)強(qiáng)勁，因此20 多年來(lái)國(guó)際投資者都預(yù)期他們對(duì)泰國(guó)的直接投資和債務(wù)融資最終能得到較好的投資回報(bào)，一直高高興興地為泰國(guó)的經(jīng)常賬戶赤字融資。而且泰國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目赤字占GDP的比重也一直未超過(guò)7.5%的國(guó)際警戒線，僅在1990年，由于第三次石油危機(jī)，泰國(guó)的經(jīng)常賬戶赤字占 GDP 的比重短暫超過(guò)5%，達(dá)到 8.5%。

但是隨著中國(guó)實(shí)行改革開(kāi)放、取消匯率雙軌制和1995-1997年日元兌美元貶值超過(guò)50%后，中國(guó)和日本的出口競(jìng)爭(zhēng)力快速提升，不斷搶占釘住美元的東南亞各國(guó)的出口份額。1996 年，所有東亞國(guó)家出口增長(zhǎng)率都出現(xiàn)了急劇下降。1996 年，泰國(guó)出口增長(zhǎng)率突然從 1995 年的 24.7%下跌到-1.9%，而且1995和 1996年經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重跳升至8.0%和8.1%。

而另一方面，泰國(guó)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格繼續(xù)繁榮，資本流入依舊，且超過(guò)為抵消經(jīng)常賬戶赤字所需的數(shù)量，不斷推高泰國(guó)的股市和房市。在能很容易獲得外國(guó)貸款的情況下，泰國(guó)金融機(jī)構(gòu)盲目擴(kuò)大了對(duì)房地產(chǎn)投資商的貸款。1993年，信貸總額為2640億泰銖；到1996年，信貸總額已增至7670億泰銖。資產(chǎn)價(jià)格的過(guò)度繁榮，推高了土地價(jià)格、國(guó)內(nèi)物價(jià)和工資上漲，不但進(jìn)一步消弱了泰國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力，而且反而刺激了泰國(guó)的國(guó)內(nèi)進(jìn)口，實(shí)際是在透支本國(guó)的儲(chǔ)蓄，導(dǎo)致經(jīng)常賬戶赤字的迅速擴(kuò)大，外債急劇膨脹，特別是具有投機(jī)性的短期外債。

1996年泰國(guó)經(jīng)濟(jì)增速降為6.7%，而從1985年到1995年，泰國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率年均為9%，1996年為十年中的最低水平。在泰國(guó)，出口和投資是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最重要的兩大驅(qū)動(dòng)力。從1990年到1995年，泰國(guó)年平均出口增長(zhǎng)率為19.6%。而1996年，出口增長(zhǎng)率突然從1995年的 24.7%下跌到-1.9%。出口增長(zhǎng)率的急劇下降使國(guó)際投資者對(duì)泰國(guó)的經(jīng)濟(jì)、競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生了擔(dān)憂，對(duì)投資泰國(guó)失去了信心。

在出現(xiàn)這些情況后，國(guó)際投資者不再愿意為泰國(guó)的經(jīng)常賬戶赤字融資，資本開(kāi)始外流，而國(guó)際投機(jī)大鱷則聞到了機(jī)會(huì)。接下去，泰國(guó)政府不明智地維持泰銖固定匯率，致使金融危機(jī)升級(jí)。當(dāng)國(guó)際投機(jī)者開(kāi)始拋售泰銖資產(chǎn)時(shí)，泰國(guó)當(dāng)局仍然還有避免危機(jī)擴(kuò)大的兩種選擇：貶值或?qū)嵤┵Y本管制。泰銖的貶值可抑制資本的出逃，在更長(zhǎng)的時(shí)間里，貶值也可改善貿(mào)易。馬來(lái)西亞則嘗試了資本管制，而且很成功。不幸的是，泰國(guó)央行決定在外匯市場(chǎng)捍衛(wèi)泰銖。但是當(dāng)時(shí)泰國(guó)經(jīng)常賬戶赤字巨大，外債高達(dá)1100多億美元，特別是短債外債占比達(dá)42%，而泰國(guó)的外儲(chǔ)僅380億美元左后，泰銖很快失守。如果泰國(guó)央行聽(tīng)任泰銖貶值，盡管泰國(guó)在泰銖貶值后仍然可能無(wú)法避免陷入危機(jī)，但泰國(guó)央行至少可以避免白白損失如此之多的外匯儲(chǔ)備。

另外，如果泰國(guó)有一個(gè)健康的金融體系，當(dāng)國(guó)際投機(jī)者沽空泰銖時(shí)，泰國(guó)中央銀行就可以通過(guò)大幅提高利率來(lái)保衛(wèi)泰銖。當(dāng)港元在亞洲金融危機(jī)爆發(fā)幾個(gè)月后受到攻擊時(shí)，香港金融管理當(dāng)局通過(guò)提高銀行間拆借利息率的方法擊退了國(guó)際投機(jī)者對(duì)港幣的攻擊。遺憾的是，由于之前銀行大量吸收短期外債，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)過(guò)度信貸，當(dāng)經(jīng)濟(jì)下滑，房地產(chǎn)泡沫破裂時(shí)，銀行積累了大量壞賬，泰國(guó)無(wú)法采取這種辦法。

最后一點(diǎn)也很重要，IMF 對(duì)泰國(guó)金融危機(jī)的性質(zhì)作出了錯(cuò)誤診斷，認(rèn)為泰國(guó)金融危機(jī)只是一場(chǎng)國(guó)際收支危機(jī)。在泰銖匯率急劇跌落后，IMF決定施援泰國(guó)，但要求它接受一攬子政策措施。這些附加的約束條件有：實(shí)行泰銖自由浮動(dòng)、大幅提高利率、進(jìn)一步開(kāi)放資本賬戶、關(guān)閉出現(xiàn)問(wèn)題的金融機(jī)構(gòu)等。于是，IMF 的錯(cuò)誤處方進(jìn)一步惡化和延長(zhǎng)了亞洲金融危機(jī)。

2)亞洲金融危機(jī)的原因與性質(zhì)

通過(guò)以上對(duì)亞洲金融危機(jī)重災(zāi)區(qū)泰國(guó)的深入分析，我們總結(jié)出以下六點(diǎn)亞洲金融危機(jī)爆發(fā)的原因。

① 大量的經(jīng)常項(xiàng)目逆差

雖然持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差并不一定會(huì)導(dǎo)致金融危機(jī)。例如，新西蘭、澳大利亞還有美國(guó)都長(zhǎng)期保持經(jīng)常項(xiàng)目逆差， 也沒(méi)有發(fā)生危機(jī)。但是當(dāng)一個(gè)國(guó)家的經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP的比重連續(xù)幾年超過(guò)7.5%時(shí)， 國(guó)際金融市場(chǎng)就會(huì)發(fā)生恐慌。泰國(guó)在1995-1996兩年間，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP的比重均超過(guò) 7.5%，1997年就爆發(fā)了金融危機(jī)。因此，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占 GDP 的比重能否維持在一個(gè)適度的水平上， 是決定一個(gè)國(guó)家的國(guó)際收支能否維持平衡的一個(gè)重要條件。

② 匯率政策缺乏靈活性

在非靈活的匯率安排下，當(dāng)貨幣被高估時(shí)將會(huì)導(dǎo)致國(guó)際收支危機(jī)和貨幣危機(jī)；當(dāng)貨幣被低估時(shí)會(huì)造成泡沫經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹。當(dāng)一種貨幣面臨貶值壓力時(shí)，靈活的匯率制度能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的再平衡。如果泰國(guó)的匯率制度比較靈活， 而不是像在 1997年那樣維持與美元的固定匯率，允許泰銖貶值， 那么泰國(guó)的危機(jī)程度將會(huì)減輕很多，不至于使大量投機(jī)商持有的泰銖被高位套利。

③ 資產(chǎn)價(jià)格泡沫嚴(yán)重

資產(chǎn)價(jià)格泡沫不一定導(dǎo)致危機(jī)， 但是資產(chǎn)泡沫的破裂一般會(huì)導(dǎo)致危機(jī)，90年代初的日本就是明顯的例子。當(dāng)泰國(guó)房地產(chǎn)泡沫破裂時(shí)，造成給房地產(chǎn)投資商盲目放貸的銀行大量的呆壞賬，大量金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。股市也大幅下降，從1996年7月到1998年8月，泰國(guó)股市下跌了84%之多。股市、房市虛假繁榮時(shí)，居民過(guò)度消費(fèi)，實(shí)際在透支自己的儲(chǔ)蓄。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂時(shí)，居民大幅收縮消費(fèi)支出，給經(jīng)濟(jì)造成極大的傷害。

④ 銀行體系脆弱

泰國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫嚴(yán)重， 而且金融體系非常脆弱，資本充足率低，1998年泰國(guó)銀行不良貸款率一度高達(dá)42.9%。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫崩潰疊加糟糕的銀行體系， 就一定會(huì)發(fā)生危機(jī)。金融體系脆弱使得一個(gè)國(guó)家在本國(guó)貨幣遭受攻擊時(shí)，無(wú)法提高利率來(lái)保衛(wèi)本國(guó)貨幣，因?yàn)樘岣呃蕦⑹固幵诟呶坏牟涣假J款率進(jìn)一步上升，導(dǎo)致銀行首先破產(chǎn)。與泰國(guó)相反，香港的金融體系比較健全， 所以當(dāng)香港在港幣遭受投機(jī)攻擊時(shí)，香港貨幣當(dāng)局可以通過(guò)提高銀行間拆借利率的方法， 反擊和懲罰沽空港幣的國(guó)際投機(jī)者。

⑤ 外債，特別是短期外債，占GDP比例高

泰國(guó)的金融機(jī)構(gòu)從國(guó)外大量借短期外債，放長(zhǎng)期貸款給國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)商和企業(yè)，期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配。1996年末泰國(guó)外債1128億美元，占GDP比重62.1%，占外匯儲(chǔ)備比重為292%，其中短期外債占總外債的42%。當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑時(shí)，資本開(kāi)始外流，引起金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性困難，造成很多金融機(jī)構(gòu)不是無(wú)法運(yùn)轉(zhuǎn)就是瀕臨破產(chǎn)。大型金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)導(dǎo)致了銀行擠兌與極大的恐慌，加劇了金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)的程度。

⑥ 資本項(xiàng)過(guò)早開(kāi)放

資本項(xiàng)的自由化將推動(dòng)資本流入，資本流入對(duì)填補(bǔ)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄與投資缺口是十分必要的，這將會(huì)使發(fā)展中國(guó)家實(shí)現(xiàn)比沒(méi)有資本流入條件下更高的經(jīng)濟(jì)增速。然而，一個(gè)金融系統(tǒng)不健全、企業(yè)管理水平低下的經(jīng)濟(jì)體，資本的自由流動(dòng)將加劇其匯率、經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，因?yàn)樗慕?jīng)濟(jì)周期并不能和發(fā)達(dá)國(guó)家同步。如果要維持固定匯率，就不得不放棄其貨幣政策的獨(dú)立性。如果它既想維持匯率穩(wěn)定又想保持貨幣政策的獨(dú)立性，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)好于發(fā)達(dá)國(guó)家時(shí)就會(huì)發(fā)生資本大量流入，流動(dòng)性泛濫；在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)生危機(jī)時(shí)就會(huì)發(fā)生資本大量流出，出現(xiàn)信用緊縮。當(dāng)泰國(guó)發(fā)生危機(jī)時(shí)，資本從大量流入迅速轉(zhuǎn)為大量流出，加劇了國(guó)內(nèi)的信用緊縮，資產(chǎn)價(jià)格下跌，外儲(chǔ)迅速消耗殆盡。而東南亞經(jīng)濟(jì)狀況最差的菲律賓，在1997 年并沒(méi)有發(fā)生嚴(yán)重的金融危機(jī)，其原因是菲律賓資本項(xiàng)開(kāi)放有限，外資投資少，因此也就沒(méi)有外資大量流入造成房地產(chǎn)泡沫，房地產(chǎn)泡沫破滅后外資急劇流出這類(lèi)問(wèn)題了。

總的來(lái)說(shuō)，亞洲金融危機(jī)同上述6條原因都有關(guān)。當(dāng)然一國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)上述6條中的單獨(dú)一條， 都會(huì)出問(wèn)題， 但是不一定會(huì)出現(xiàn)危機(jī)。如果出現(xiàn)1+2+5+6就會(huì)出現(xiàn)國(guó)際收支的危機(jī)， 墨西哥就是這樣一個(gè)例子。如果是2+6那么就會(huì)產(chǎn)生貨幣危機(jī)， 這是英國(guó)的情況。而3+4是發(fā)生金融危機(jī)的充分必要條件。最后， 如果同時(shí)出現(xiàn)1+2+3+4+5+6那就會(huì)同時(shí)發(fā)生金融危機(jī)、國(guó)際收支危機(jī)和貨幣危機(jī)。亞洲金融危機(jī)就是這樣一種綜合性的危機(jī)， 它不是單獨(dú)的貨幣危機(jī)也不是單獨(dú)的國(guó)際收支危機(jī)或金融危機(jī)，因此不能簡(jiǎn)單地稱(chēng)其為金融危機(jī)。

l 3、亞洲金融危機(jī)會(huì)否卷土重來(lái)？

如今我們?cè)俅蚊鎸?duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)加息，美元走強(qiáng)的周期，亞洲金融危機(jī)會(huì)否重來(lái)？接下去，我們從引發(fā)亞洲金融危機(jī)的六個(gè)方面來(lái)對(duì)目前主要新興經(jīng)濟(jì)體作比較分析，判斷哪些國(guó)家有爆發(fā)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，甚至有遭遇亞洲金融危機(jī)級(jí)別衰退的可能性。

1)比較分析中國(guó)：發(fā)生危機(jī)的可能性很低

中國(guó)2015年經(jīng)濟(jì)增速6.9%，2014年經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP比例2.1%，匯率實(shí)行有管理的參考一籃子貨幣的制度，隨著利率市場(chǎng)化完成和人民幣納入SDR后，資本項(xiàng)開(kāi)放有所提升，但多數(shù)資本項(xiàng)仍實(shí)行管制。截止2015年9月，中國(guó)外債占GDP比重14.3%、占外匯儲(chǔ)備比重43.5%，其中短期外債占全部外債比例為66.9%。2016年1月15日，萬(wàn)得全A指數(shù)平均PE17.7，估值合理。2014年一線城市房?jī)r(jià)收入比為14.6，二線城市為8.19，三線城市為7.45，國(guó)際合理的房?jī)r(jià)收入比在4-6之間，房?jī)r(jià)較高，特別是一線城市。中國(guó)銀行體系健康，資產(chǎn)充足率13.15%，不良貸款率1.59%。

總的來(lái)說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速仍較快，擁有全球最大的外匯儲(chǔ)備，外債占GDP比重低，巨大的經(jīng)常項(xiàng)目順差，資本項(xiàng)開(kāi)放程度不高，銀行體系總體健康，僅房?jī)r(jià)有些高估，因此中國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)的概率很低，但需盡快化解地產(chǎn)泡沫、隱性不良和重化工業(yè)產(chǎn)能出清障礙等潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

2)比較分析印度：發(fā)生危機(jī)的可能性低

印度2014年經(jīng)濟(jì)增速7.3%，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比例1.5%，匯率實(shí)行浮動(dòng)匯率制，資本項(xiàng)開(kāi)放程度高。截止2014年末，印度外債占GDP比重22.4%、占外匯儲(chǔ)備比重143%，其中短期外債占全部外債比例為18.7%。由于新興市場(chǎng)國(guó)家股市在過(guò)去一年中平均下跌了40%，而房?jī)r(jià)基本沒(méi)跌，因此我們考察新興市場(chǎng)國(guó)家資產(chǎn)價(jià)格泡沫時(shí)，主要關(guān)注其房?jī)r(jià)。2010-2014年，印度全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)上漲131%，而同期名義人均GDP僅上漲82%，房?jī)r(jià)上漲較快。印度的銀行系統(tǒng)較弱，2015年末資產(chǎn)充足率6.86%較低，不良貸款率4.23%較高。

總的來(lái)說(shuō)，雖然印度銀行體系較弱，房?jī)r(jià)上漲較快，但我們認(rèn)為印度經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?qiáng)勁，會(huì)逐漸降低銀行的不良貸款率，發(fā)生危機(jī)的可能性較低。

3)比較分析印度尼西亞：發(fā)生危機(jī)的可能性較低

印度尼西亞2014年經(jīng)濟(jì)增速5.02%，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比例2.9%，匯率實(shí)行浮動(dòng)匯率制，資本項(xiàng)開(kāi)放程度高。截止2014年末，印度尼西亞外債占GDP比重33.1%、占外匯儲(chǔ)備比重277%，其中短期外債占全部外債比例為15.7%。2010-2014年，印度尼西亞全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)上漲37%，而同期實(shí)際人均GDP上漲24%，房?jī)r(jià)上漲幅度相對(duì)人均GDP略大。印度尼西亞銀行體系健康，資產(chǎn)充足率12.75%，不良貸款率2.32%。

總的來(lái)說(shuō)，印度尼西亞各指標(biāo)中僅外匯儲(chǔ)備較少，但其經(jīng)濟(jì)增速較快，預(yù)計(jì)償還外債能力將不斷加強(qiáng)，印度尼西亞發(fā)生危機(jī)的可能性較低。

4)比較分析墨西哥：發(fā)生危機(jī)的可能性很低

墨西哥2014年經(jīng)濟(jì)增速2.23%，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比例1.9%，匯率實(shí)行浮動(dòng)匯率制，資本項(xiàng)開(kāi)放程度高。截止2014年末，墨西哥外債占GDP比重22.1%、占外匯儲(chǔ)備比重150%，其中短期外債占全部外債比例為31.9%。2010-2014年，墨西哥全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)上漲23.6%，而同期實(shí)際人均GDP上漲10%，房?jī)r(jià)上漲幅度略高。墨西哥銀行體系健康，資產(chǎn)充足率10.47%，不良貸款率2.98%。

總的來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為墨西哥各方面指標(biāo)都較好，發(fā)生危機(jī)的可能性很低。

5)比較分析巴西：有一定發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)

巴西2014年經(jīng)濟(jì)增速0.14%，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比例4.4%，匯率實(shí)行浮動(dòng)匯率制，資本項(xiàng)開(kāi)放程度高。截止2014末，巴西外債占GDP比重15.0%、占外匯儲(chǔ)備比重94.3%，其中短期外債占全部外債比例為16.33%。巴西房屋價(jià)格指數(shù)從2010年2季度的100上漲至2014年末的188.3，而同期名義人均GDP僅上漲50%左右，房?jī)r(jià)上漲過(guò)快。巴西銀行體系健康程度一般，2015年末資產(chǎn)充足率9.06%，不良貸款率3.07%。

總的來(lái)說(shuō)，巴西經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，受原材料價(jià)格下跌影響大，經(jīng)常項(xiàng)目逆差持續(xù)惡化，房?jī)r(jià)上漲過(guò)快，銀行體系健康程度一般，有一定發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

6)比較分析俄羅斯：有一定發(fā)生金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)

俄羅斯2014年經(jīng)濟(jì)增速0.64%，經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP比例3.1%，匯率實(shí)行浮動(dòng)匯率制，資本項(xiàng)開(kāi)放程度高。截止2014年末，俄羅斯外債占GDP比重32.2%、占外匯儲(chǔ)備比重176%，其中短期外債占全部外債比例為10.3%。2010-2014年，俄羅斯全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)上漲31.26%，而同期實(shí)際人均GDP上漲12%，房?jī)r(jià)上漲較快。俄羅斯銀行體系風(fēng)險(xiǎn)大，2015年末資產(chǎn)充足率9.34%，不良貸款率高達(dá)7.37%。

總的來(lái)說(shuō)，俄羅斯經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，受油價(jià)下跌影響大，因?yàn)蹩颂m危機(jī)，受西方經(jīng)濟(jì)制裁，銀行不良貸款率高，銀行體系風(fēng)有險(xiǎn)大，房?jī)r(jià)上漲較快，有一定發(fā)生金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

7)比較分析土耳其：有發(fā)生國(guó)際收支危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)

土耳其2014年經(jīng)濟(jì)增速2.9%，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比例5.8%，匯率實(shí)行浮動(dòng)匯率制，資本項(xiàng)開(kāi)放程度高。截止2014年末，土耳其外債占GDP比重50.4%、占外匯儲(chǔ)備比重376%，其中短期外債占全部外債比例為33.0%。2010-2014年，土耳其全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)上漲73.7%，而同期名義人均GDP上漲72%，房?jī)r(jià)上漲幅度基本合理。土耳其銀行體系健康，資產(chǎn)充足率10.99%，不良貸款率2.73%。

總的來(lái)說(shuō)，土耳其經(jīng)常項(xiàng)目逆差大，外匯儲(chǔ)備少，受美聯(lián)儲(chǔ)加息引起的國(guó)際資本流動(dòng)影響大，有發(fā)生國(guó)際收支危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

l 4、總結(jié)

(1)亞洲金融危機(jī)是一場(chǎng)金融(銀行壞賬、資產(chǎn)價(jià)格泡沫)、國(guó)際收支(經(jīng)常項(xiàng)目赤字)和貨幣(貨幣貶值、資本外流)的綜合性危機(jī)。通過(guò)對(duì)亞洲金融危機(jī)重災(zāi)區(qū)泰國(guó)的深入分析，我們認(rèn)為亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)與以下六點(diǎn)因素有關(guān)：

1、大量的經(jīng)常項(xiàng)目逆差；

2、匯率政策缺乏靈活性；

3、資產(chǎn)價(jià)格泡沫嚴(yán)重；

4、銀行體系脆弱；

5、外債，特別是短期外債，占GDP比例高；

6、資本項(xiàng)過(guò)早開(kāi)放。

亞洲金融危機(jī)同上述6條原因都有關(guān)。一國(guó)如果出現(xiàn)1+2+5+6就會(huì)出現(xiàn)國(guó)際收支的危機(jī)， 墨西哥就是這樣一個(gè)例子。如果是2+6那么就會(huì)產(chǎn)生貨幣危機(jī)， 這是英國(guó)的情況。而3+4是發(fā)生金融危機(jī)的充分必要條件。最后， 如果同時(shí)出現(xiàn)1+2+3+4+5+6那就會(huì)同時(shí)發(fā)生金融危機(jī)、國(guó)際收支危機(jī)和貨幣危機(jī)。亞洲金融危機(jī)就是這樣一種綜合性的危機(jī)。

(2)如今再次面對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息和美元強(qiáng)勢(shì)周期，亞洲金融危機(jī)會(huì)重演嗎？我們從引起亞洲金融危機(jī)的六個(gè)方面來(lái)對(duì)目前主要新興經(jīng)濟(jì)體作比較分析，發(fā)現(xiàn)目前主要新興經(jīng)濟(jì)體都與1997年亞洲四小虎的情況不可同日而語(yǔ)，大部分不具備發(fā)生亞洲金融危機(jī)的條件。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速仍較快，擁有全球最大的外匯儲(chǔ)備，外債占GDP比重低，巨大的經(jīng)常項(xiàng)目順差，資本項(xiàng)開(kāi)放程度不高，銀行體系總體健康，因此中國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)的概率很低，但需盡快化解地產(chǎn)泡沫、隱性不良和重化工業(yè)產(chǎn)能出清障礙等潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。雖然印度銀行體系較弱，房?jī)r(jià)上漲較快，但我們認(rèn)為印度經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?qiáng)勁，會(huì)逐漸降低銀行的不良貸款率，發(fā)生危機(jī)的可能性較低。印度尼西亞各指標(biāo)中僅外匯儲(chǔ)備較少，但其經(jīng)濟(jì)增速較快，預(yù)計(jì)償還外債能力將不斷加強(qiáng)，印度尼西亞發(fā)生危機(jī)的可能性較低。墨西哥各方面指標(biāo)都較好，發(fā)生危機(jī)的可能性很低。

(3)但是，巴西、俄羅斯和土耳其是脆弱環(huán)節(jié)和潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。巴西經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，受原材料價(jià)格下跌影響大，經(jīng)常項(xiàng)目逆差持續(xù)惡化，房?jī)r(jià)上漲過(guò)快，銀行體系健康程度一般，有一定發(fā)生危機(jī)的可能性。俄羅斯經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，受油價(jià)下跌影響大，因?yàn)蹩颂m危機(jī)，受西方經(jīng)濟(jì)制裁，銀行不良貸款率高，銀行體系風(fēng)有險(xiǎn)大，房?jī)r(jià)上漲較快，有較大發(fā)生金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。土耳其經(jīng)常項(xiàng)目逆差大，外匯儲(chǔ)備少，受美聯(lián)儲(chǔ)加息引起的國(guó)際資本流動(dòng)影響大，有發(fā)生國(guó)際收支危機(jī)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

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