供給側改革的眾多故事里，最有料的還是房地產去庫存。過去我們所有的房地產政策都指向“增加供應”。從2003年把房地產定位為國民經濟的“支柱產業”，到2015年開足馬力完成保障房十二五規劃，中央的思路一直是“千方百計增加住房供應”（2013年中央會議原話）。直到這次中央經濟工作會議，房地產政策才出現了真正意義上的拐點：終于不再提“增加供應”，也不再提“房地產調控”，只強調一點：化解房地產庫存。

那么問題來了，如何化解房地產庫存？是靠“鼓勵商業銀行提供優惠貸款利率”？還是靠鼓勵地產企業“適當降低商品房價格”？顯然都不是。商業銀行和地產企業都是市場化主體，不可能完全看政策的臉色。翻看各國解決住房問題的經驗，中國目前最為欠缺的是國家住房金融體系。這里說的“住房金融”不是國開行住宅金融事業部，而是真正的國家住房銀行，這才是未來化解房地產庫存最重要的一把利器。

什么是國家住房銀行？簡單來說，這是一個給老百姓購房提供融資支持的政策性金融機構。既可以吸收資金直接向居民發放住房貸款（比如德國的住房儲蓄銀行），也可以發行MBS購買商業銀行的住房貸款資產（比如美國的兩房），進而間接鼓勵商業銀行放貸。但不管什么形式，最終都是一舉兩得的好事。既可以惠民生，降低住房融資的成本，支持老百姓購房的合理需求，又可以穩增長，化解當下中央最頭痛的房地產庫存，緩解地產投資下滑帶來的經濟下行壓力。這么一舉兩得的事情，為什么遲遲沒有落地？大家的疑慮無非以下幾點：

1、過去一年房地產銷售不是很火嗎？為什么還要繼續支持房地產需求？

2、中央不是已經在國開行搞了住宅金融事業部嗎？為什么還要再弄一個國家住房銀行？

3、刺激地產需求的政策這兩年也出了不少，但很多只是刺激了炒房需求，老百姓并沒得到好處，住房銀行會不會重蹈覆轍？

4、支持合理需求這一點大家沒什么異議，但是中國的合理需求還有空間嗎？

5、現在不是要求商業銀行給房貸打折嗎？市場解決就行了，為何還要政府來搞個住房銀行？

6、國家住房公積金提供的貸款也很便宜啊，這不就是一個國家住房銀行嗎？

7、這是又讓老百姓借錢的節奏，現在中國不是要去杠桿嗎？

8、穩增長的資金還沒搞定，哪有那么多人力物力搞住房銀行？

9、這事聽起來是好事，但不搞好像也不是壞事？

但如果仔細分析，你會發現這些顧慮不僅不是障礙，反而構成了加快住房銀行改革的九大理由。

1、過去一年房地產銷售的火是不可持續的，去庫存壓力有增無減，未來亟需激發合理購房需求。

房地產的火是一時的、局部的，現實依然壓力山大。（1）銷售回暖不具備可持續的基礎。短期看，全國商品房銷售從2015年10月就已開始回落，長期看，2013年13億平米的銷售可能已經是一個“天量”，中國的20-29歲剛需人口從2013年已經開始下降，未來五年可能會從目前的2.3億驟降到2億人以下，即便現在全面放開二胎，也無法改變剛需人口拐點的事實。（2）去庫存沒有絲毫起色。2015年房地產開發投資僅增長1%，2016年大概率首次出現全年負增長。銷售這么好地產企業為何不投資？關鍵問題在于庫存太高，待售面積已經從2014年底的6.2億平米上升到7.2億平米，而待售面積與月均銷售的比值也從2014年底的6.0上升到6.8，庫存不僅沒有消化，反而在繼續惡化。

房地產庫存還遠不止這些，從另一個維度看，2000年到現在全國的新開工面積一共有174億平米，而累計銷售只有117億平米，再加上開發商已經拿地還沒有開工的潛在供給，供給與需求之間的差額可能超過驚人的60億平米。而且2015年庫存還在增加，2015年的新開工面積（14億平米）依然大于銷售面積（13億平米），假設2016年新開工繼續下滑10%，銷售持平，那從2016才可能正式開始去庫存，而如果新開工和銷售按此增速持續下去，那么庫存也需要5-10年來消化。這樣一來，我們更能理解地產商為何遲遲不開工、中央為何定調“化解房地產庫存”了。

2、國家住房銀行完全不同于國開行的住宅金融事業部，前者是擴大需求，消化庫存，而后者是增加供給，可能惡化供需失衡。

過去的房地產政策有些跑偏。明明庫存很高，需求不足，卻還要“千方百計增加住房供應”（2013年文件原話），然后對需求搞各種各樣的“限購”。國開行的住宅金融事業部就是用來支持保障房供應的，它和用來支持老百姓購房的國家住房銀行完全不一回事，前者可能會惡化供需失衡，后者才能真正激發需求，消化庫存。根據我們的調研，現在很多地方不僅商品房過剩，保障房也面臨很大壓力。本來保障房改善民生是好事，但個別地方政府為了完成“套數”任務，忽視了保障房的質量（壓縮面積、建到很偏的地方，降低成本），拉低了入住率。

3、國家住房銀行的最大意義是有針對性的降低合理購房需求的融資成本，尤其是無房者的首套購房需求，可以解決目前地產政策一刀切的短板。

在進行政策支持時，應該是首套房需求＞二套改善型需求＞三套以上投機型需求。但過去很多刺激需求的政策是一刀切，沒有對合理需求、改善型需求和投機需求區別對待。很多時候是首套房的問題還沒解決，就反復出政策支持二套房，比如降低二套房的首付比例，又比如2014年930出的“認貸不認房”政策，都是給二套房創造更好的條件。國家住房銀行的最大意義是通過嚴格的標準降低合理購房需求的融資成本，尤其是無房者的首套購房需求，可以填補目前地產政策最大的一塊短板。

4、中國的城鎮化率和自有住房率還很低，未來合理的購房需求還有很大空間。

先不說改善型需求，單說首套房需求就遠遠沒有滿足。首次購房需求要么來自婚齡人口的增加（常說的剛需人口），要么來自城鎮人口的增加。中國目前婚齡人口剛需雖已開始下降，但城鎮人口剛需還在不斷增加。目前中國城鎮化率僅有55%，遠低于美日房地產崩潰時高達80%的城鎮化率。從增量上看，每年的新增城鎮化人口仍然有1800萬，大量的新增城鎮人口要買房；從存量上看，2014年人戶分離人口有2.98億人，盡管進入城市生活，但其中多數人并未進入商品房市場。根據清華大學等機構的統計，40個大中城市平均住房自有率為78.6%，北上廣深四大一線城市墊底，其中上海市住房自有率僅為67.9%。也就是說，盡管戶均已經一套住房，但前期大量房產沉淀在炒房者手中，仍然有相當一部分人沒有房，他們都是需要住房銀行支持的合理需求。尤其是在中央更加重視城市工作的背景下，讓農民工市民化、支持農民工在城市的合理購房需求已經成為當前城市工作的核心任務之一。

5、指望商業銀行降低房貸利率不現實也不公平，應該通過住房銀行這樣的政策性金融機構予以支持，這是個社會民生問題，不是市場問題，國際上都是這么干的。

合理需求的主要瓶頸就是融資。雖然中央屢次降息又要求商業銀行降低利率，但目前房貸平均利率還是在5%以上。前幾天我問日本銀行的一個朋友，他說日本的房貸利率只有1-2%。有人可能說日本通縮不具參考性，但中國的住房貸款成本高的確是事實。

是怪我們的商業銀行賺錢沒夠嗎？當然不是。關鍵的區別就在于我們的房貸沒有住房銀行的支持。首先，住房銀行可以直接給購房者發放低成本的貸款或者給購房者擔保增信，比如德國的住房儲蓄銀行。其次，住房銀行可以通過購買商業銀行的房貸資產，解決商業銀行因為期限長、流動性差而不愿意做房貸的問題，比如美國的兩房就是把商業銀行的房貸收進來，再發行MBS。而中國目前的銀行放貸后無法轉售只能持有，銀行自然沒有動力去把錢這么長期限、低收益、占信貸額度、計提風險資本的資產上。

6、現有的住房公積金體系在額度、收支體系上先天不足，沒有完全發揮作用，國家住房銀行完全不一回事，能夠更有效的提供住房融資服務。

公積金和住房銀行完全不一回事。住房公積金現在并沒有充分發揮作用，除了行政審批的問題之外，最關鍵的問題是額度不夠，尤其是在貸款需求最旺盛的北京等一線城市，北京的公積金額度理論上才120萬（實際更低），按照最低20%的首付比率去推算，最多買個150萬的房，在北京這基本只能買個客廳。退一步說，組合貸如果給力，也還可以緩解一部分負擔，但很多房主不接受組合貸，因為組合貸涉及到銀行和公積金中心兩個機構，手續復雜，時間周期太長。總之，現有的公積金體系并沒有完全發揮作用。

7、中國只有居民部門還有加杠桿空間，是對沖企業部門去杠桿，防范經濟和金融風險的唯一手段。

中國的企業部門需要去杠桿，只有居民部門還有加杠桿空間。從住房抵押貸款來看。2014年末中國個人住房貸款余額為11.5萬億元，占當年GDP的比例僅為18%，而同期美國的這個比例為54%。從居民部門杠桿率來看，居民部門的資產負債表相對健康，住房貸款的潛在違約風險很小。根據BIS的數據，2015年中國居民杠桿率僅為37%，也遠低于同期美國的65.9%和日本的77.1%，更遠低于2007年美國次貸危機時的95.5%，有很強的的安全邊際。

8、不是憑空造一個國家住房銀行，現有的人力物力騰挪一下就可以搞定，所以不用過于擔心人力物力的問題。

首先，國家住房銀行可以在公積金中心的基礎上改建，原有的機構、人員和資金都可以無縫連接。目前全國共有住房公積金管理中心342個，業務網點2651個，從業人員3.8萬人。各管理中心與業務網點可以直接改組為分行和支行，在中央層面設置總行，總行對分行和支行實行垂直管理，定位和國開行類似，同為政策性銀行。因業務類似，原有雇員也可以直接受聘為國家住房銀行員工。而且目前全國住房公積金貸款風險準備金中有500億元的超額撥備，可直接轉化為國家住房銀行的注冊資本金。其次，可借鑒國家開發銀行模式，財政部和中央匯金公司可作為出資人向國家住房銀行提供資金作為注冊資本金，行使股東權利。第三，過去一些投資到基建、保障房等領域的資金可以拿過來用，比如PSL、專項債、再貸款等。與其支持一些除了制造GDP別無它用的基建，不如拿來支持老百姓最基本的需求，既穩增長，又惠民生。

9、住房公積金有潛在的收支壓力，必須加快改革，通過組建國家住房銀行拓展負債和收入來源，同時拓展投資范圍，把公積金這塊存量資金盤活。

撇開房地產的巨大壓力不說，這事牽扯到公積金制度改革，公積金未來可能面臨很大的收支壓力，不改不行。首先，公積金貸款支出壓力大。當前繳納公積金半年即可申請公積金貸款，很多人繳納了幾千塊錢就可以申請10萬以上的貸款，隨著貸款的增加，這個缺口會越來越大。其次，公積金的支取壓力大。中國的人口老齡化趨勢不斷加劇，越來越多的退休人員開始把公積金提取出來，前些年形成的資金池將逐步縮小。根據我們的預測，2015年住房公積金的支出已經開始超過收入，余額已經開始出現下降，未來壓力會越來越大，必須通過改組成國家住房銀行，開辟新的收入和負債來源，更好的發揮支持住房融資的作用。

此外，住房公積金也是亟待盤活的一個重要的存量資金池。2014年住房公積金結余近1萬億，這些錢散落在各地公積金中心，他們不是金融機構，不懂專業的資金管理，只能大部分存在銀行，一是收益率極低，二是可能存在挪用現象，三是可能存在利益交換（最簡單的存款換貸款）。在目前的體制下，住房公積金中心沒有“總行”，很難統一管理，如果改組成國家住房銀行，就可以按照金融機構的標準和模式來運作，這些資金完全可以進入債市，股市也可適當配置。

總結一句話，化解房地產庫存的壓力比想象的大，國家住房銀行有必要、也有條件成為中央化解房地產庫存最重要的一把利器。